글로벌 주식시장이 2026년 들어 강한 상승세를 이어가고 있다. 투자자들이 지정학적 혼란과 인플레이션 우려를 상당 부분 외면한 채 지난해의 랠리를 연장하면서, 주요 지수들은 잇따라 상승 흐름을 보였다. 그러나 채권시장은 전혀 다른 신호를 보내고 있어 일부 투자자들 사이에서는 경계심이 빠르게 커지고 있다. 일반적으로 채권 수익률은 채권 가격과 반대로 움직이며, 수익률이 오른다는 것은 채권 가격이 떨어지고 있다는 의미다. 따라서 주식과 채권이 서로 다른 방향을 가리킬 때는 시장이 향후 경기와 물가를 놓고 엇갈린 판단을 하고 있음을 뜻한다.
2026년 5월 20일, CNBC뉴스의 보도에 따르면 미국 주식시장의 대표 지수인 S&P 500은 연초 대비 7.4% 상승했고, 이란 전쟁이 시작된 2월 말 이후로는 거의 7% 올랐다. S&P 500과 나스닥 종합지수는 지난주 사상 최고치를 새로 썼지만, 최근 며칠간 채권 수익률이 다시 오르면서 주가가 압박을 받았고 두 지수 모두 랠리에서 일부 후퇴했다. 뉴욕증권거래소(NYSE)에서 2026년 5월 11일 개장 직전 트레이더가 거래를 준비하는 장면도 공개되며, 시장의 긴장감을 보여줬다. 이 흐름은 주식시장이 강세를 유지하는 가운데서도, 금리와 물가가 다시 자산가격의 방향을 바꿀 수 있다는 점을 드러낸다.
채권시장의 신호는 더 신중하다. 미국 10년물 국채 금리는 전쟁 기간 동안 약 70bp(베이시스포인트) 급등했다. 베이시스포인트는 금리 변동을 나타내는 단위로, 1bp는 0.01%포인트를 뜻한다. 즉 70bp 상승은 0.70%포인트 상승을 의미한다. 이번 기사에서 언급된 수치처럼 금리가 오르면 기존 채권의 가격은 하락하는데, 이는 투자자들이 더 높은 인플레이션과 광범위한 금리 인상을 가격에 반영하고 있음을 시사한다. 미국뿐 아니라 해외 시장에서도 유사한 모습이 나타났다. MSCI 세계지수(미국 제외)는 전쟁 초반 손실을 상당 부분 만회해 현재는 분쟁 시작 시점보다 약 3% 낮은 수준에 머물고 있다. 한 달가량 전 저점에서는 약 9%까지 밀렸던 것과 비교하면 회복세가 뚜렷하다. 반면 20개국 이상 국가의 국채를 묶어 보여주는 FTSE 세계 국채지수는 수익률이 총 55bp가량 상승했다. 채권 수익률과 가격은 반대로 움직이므로, 이는 세계 국채 가격이 그만큼 약세였다는 의미다.
은행권과 운용업계, “조정 가능성” 경고
이 같은 주식-채권 간 괴리는 대형 기관투자자들에게도 경고 신호로 받아들여지고 있다. 뱅크오브아메리카(BofA)가 화요일 발표한 최신 펀드매니저 설문조사에 따르면 5월 들어 주식 비중 확대가 사상 최고 수준으로 늘었다. 총 5,170억 달러 규모의 자산을 운용하는 응답자들을 대상으로 한 이번 조사에서, 펀드매니저들은 4월에는 주식에 대해 순비중 13% 초과 상태였던 반면, 이번 달에는 순비중 50% 초과로 포지션을 크게 늘렸다. 다만 BofA 분석가들은 자사 Bull & Bear Indicator가 이미 “매도 신호” 구간에 가까워지고 있다고 경고했다. 이 지표는 투자심리와 포지셔닝을 종합해 과열 또는 과매도를 가늠하는 참고 지표로, early June, 즉 6월 초가 차익실현에 적기일 수 있다고 봤다. 이들은 채권 수익률의 방향이 주식 조정 폭을 좌우할 가능성이 크다고 덧붙였다.
바클레이스는 화요일 아침 노트에서 최근 주식시장이 수십 년 만의 가장 빠른 반등을 보였다고 평가했다. 지난 7주 동안 미국 주식펀드로 유입된 순자금은 총 700억 달러에 달했으며, 이는 2000년 이후 상위 97번째 백분위에 해당하는 흐름이라고 설명했다. 그러나 바클레이스는 “이제 추세가 반대로 움직일 수 있다”고 경고했다. 분석가들은 높은 국제유가가 지속되는 가운데 미국 주식에 대한 해외 수요가 가속화되고 있으며, 올해 들어 미국 주식펀드로 유입된 자금은 1,800억 달러 수준으로 집계돼 5년 중간값의 2배를 넘는다고 밝혔다. 다만 포트폴리오가 이미 가득 채워진 상태이고 거시경제 역풍이 커지고 있어, 단기적인 되돌림 위험이 크게 높아졌다고 덧붙였다.
바클레이스는 포트폴리오 매니저들이 최근 며칠 사이 주식 익스포저를 줄였고, 최근 반등의 핵심 동력이었던 CTA(Commodity Trading Advisors)는 현재 미국 주식에 대한 롱 포지션이 사실상 최대치에 근접했다고 분석했다. CTA는 추세를 따라가는 시스템적 매매 주체로, 시장이 오를 때 매수세를 강화하는 경향이 있다. 은행은 또한 “이란 전쟁의 여파와 4월 소비자물가지수(CPI) 서프라이즈가 중앙은행의 통화정책 가정을 다시 가격에 반영하게 했다”며, 단기적으로 포지션이 더 되돌려질 여지가 있다고 봤다. 여기서 CPI는 소비자물가지수를 뜻하며, 물가 압력을 보여주는 대표적인 지표다. 바클레이스는 더 나아가 금리가 계속 오를 경우 “AI 파티를 끝낼 수 있느냐”는 질문을 던지며, 인공지능 관련 기대가 주식 랠리를 떠받치는 가운데 채권시장이 그 흐름을 끊을 수 있다고 지적했다. 이들은
“금리 상승과 인플레이션 우려는 미국 국채의 대규모 숏 포지션을 계속 지지하고 있지만, 미국 주식의 롱 포지션은 금리가 역사적으로 주식에 부담을 주기 시작해 온 핵심 분기점에 가까워질수록 취약해진다”
고 말했다. 이어 이란 분쟁으로 인해 주식-채권 상관관계가 다시 음(-)의 영역으로 돌아섰고, 팬데믹 시기처럼 인플레이션 서프라이즈에는 주식이 약세를 보이고 성장 서프라이즈에는 강세를 보이는 체제가 재연되고 있다고 설명했다.
웰링턴 자산운용의 투자부문 책임자인 폴 스키너도 화요일 CNBC 방송 스쿼크 박스 유럽에서 주식과 채권시장 간 괴리가 주식 포트폴리오에 위험을 더하고 있다고 밝혔다. 그는 “주식이 조정을 받을 취약성이 있다고 본다”고 말했다. 다만 웰링턴은 인플레이션이 전 세계 경제에 장기적으로 이미 뿌리내렸다고 보지는 않는다고 덧붙였다. 스키너는 “이것은 약세장(bear market)의 시작이 아니라 단순한 조정일 수 있다”고 했지만, 각국 중앙은행이 어떻게 대응하느냐에 따라 전 세계적으로 결과가 크게 달라질 수 있다고 강조했다. 그는 만약 중앙은행이 상승하는 인플레이션에 너무 늦게 대응하면 스태그플레이션 환경으로 이어질 수 있고, 이는 리스크 자산에 “재앙적”이라고 지적했다. 스태그플레이션은 경기 둔화와 물가 상승이 동시에 나타나는 상황을 의미한다. 그는 1970년대 초 영국을 사례로 들었으며, 1979년 오일쇼크처럼 중앙은행이 금리를 높게 유지해 스태그플레이션을 피하는 방식이 더 나은 시나리오라고 설명했다. 스키너는 “리스크 자산은 금리를 높게 유지했을 때도 훨씬 더 좋은 성과를 냈다”며, 각 중앙은행의 대응에 따라 시장 반응이 달라질 것이라고 말했다.
프리미어 미톤 인베스터스의 최고투자책임자(CIO) 닐 비렐 역시 이메일을 통해 채권시장의 심리와 거래 패턴이 결국 주식시장에 부담을 줄 것이라고 밝혔다. 그는 채권과 주식이 거시경제 환경을 서로 다르게 해석하고 있다며, 채권은 기저의 비관론과 위험회피를 반영하는 반면 주식은 이란 전쟁이 조만간 해결되고 거시 리스크도 완화될 것이라는 낙관론에 기대고 있다고 말했다. 그는 기업 실적이 주식 강세 논리를 받쳐주고 있다고 인정했다. 그러나 그는 “하락장은 매수자들이 낮아진 가격을 활용해 뒤따르지만, 결국 높은 채권 수익률이 높은 인플레이션, 성장 둔화, 이란 전쟁의 확대 또는 장기화, 약한 기업 실적, AI로 인한 부담, 추가적인 지정학적 तनाव와 결합하면 주식시장에 부정적인 영향을 미칠 가능성이 크다”고 경고했다. 이어 “얼마나 오래, 얼마나 강하게 매도세가 이어진 뒤 매수자가 다시 들어올지가 문제지만, 그들이 한 발 물러설 가능성도 있다”고 덧붙였다.
도이체방크 “펀더멘털은 아직 살아 있다”
반면 도이체방크 애널리스트들은 올해 주식시장의 회복력이 겉보기보다 더 타당한 배경을 가지고 있다고 평가했다. 화요일 오전 메모에서 이들은 “최근 이틀간 위험자산이 다소 되밀렸지만, 과거보다 더 공격적인 매도를 촉발했던 조건은 아직 형성되지 않았다”고 밝혔다. 과거 충격 사례를 분석한 결과, 더 뚜렷한 매도세가 나타나려면 지속적인 유가 충격, 경제지표가 “명확히 수축 구간”에 들어서는 경우, 혹은 중앙은행의 공격적인 긴축이 필요하며, 아니면 이들 조건의 조합이 필요하다고 설명했다. 도이체방크는 “지금까지는 우리가 그런 상황 중 어느 하나도 가지고 있다고 주장하기 어렵다”고 말했다. 가장 근접한 변수는 지속적인 유가 충격이며, 시장이 더 오랜 기간 높은 유가를 반영하고 있다는 점이라고 덧붙였다.
다만 이들은 6개월물 브렌트유 선물이 여전히 배럴당 90달러를 약간 웃도는 수준에서 거래되고 있다고 지적하면서도, 에너지 집약도가 낮아진 만큼 같은 유가 수준이 예전만큼 큰 경제 충격을 주지는 않는다고 설명했다. 에너지 집약도는 경제가 일정 수준의 생산을 위해 얼마나 많은 에너지를 소비하는지를 뜻한다. 도이체방크는 “따라서 펀더멘털에 뚜렷한 변화가 나타나지 않는다면, 위험자산의 회복력은 특별히 놀라운 일이 아니며 최근 수십 년의 역사적 기록과도 부합한다”고 평가했다. 다만 투자자 입장에서는 이 같은 견고함이 곧 안심을 뜻하는 것은 아니다. 채권 수익률이 추가 상승할 경우 주식의 밸류에이션 부담이 커질 수 있고, 유가와 인플레이션이 재차 자극될 경우 조정 폭은 빠르게 확대될 수 있기 때문이다.
