방금 연방준비제도(Fed) 선물 시장을 훑어봤는데, 솔직히 내가 본 것을 믿을 수 없었다.
2026년 4월 21일, Contrarian Outlook의 보도에 따르면, 이 트레이더들은 연준의 금리 인하를 2027년 7월까지 보지 못하고 있다. 그리고 설사 그때가 되어도 오직 간신히 과반수만이 금리 인하를 전망하고 있다. 이는 지금으로부터 약 15개월 뒤를 의미한다.
자료: CME Group
이 전망은 다소 당혹스럽다. 연준 의장 자리가 다음 달에 공식 종료되는 가운데, 트럼프 행정부가 지명한 케빈 워시(Kevin Warsh)가 장기적으로 연준 의장으로 임명될 가능성이 크다. 워시가 과거에는 매파적(hawkish)이었던 것은 사실이나, 최근 몇 달 동안은 행정부의 낮은 차입 비용 요구과 보조를 맞추는 발언을 해 왔다.
솔직히 말해, 상황이 고조될 경우(또는 압박이 오면) 워시는 자기 보존을 선택할 가능성이 크다.
그러나 연준 내부 드라마는 내가 금리 인하를 예상하는 가장 큰 이유는 아니다. 더 큰 요인은 인공지능(AI)이다. AI는 인력 감축을 촉진하고 임금 상승을 둔화시키며, 그 결과로 물가 상승률을 억제하는 방향으로 작용하고 있다.
예를 들어 골드만삭스(Goldman Sachs)는 최근 AI가 순기준으로 월간 약 16,000개의 일자리를 없애고 있다고 분석했다. 이는 주로 초급(job-entry) 부문에서 발생하고 있다. 참고로 미국은 작년에 순증 181,000개의 일자리를 추가했으며, 이는 월평균으로 보면 약 15,000개 수준이다.
다시 말해, 경제가 한 달에 추가하는 일자리보다 AI가 제거하는 일자리가 더 많다는 해석이 가능하다. 임금 상승률도 2020~2021년의 고임금 시기 이후 꾸준히 하향 추세를 보이고 있다.
이 모든 요소는 디플레이션(가격 하락) 압력으로 작용한다. 그리고 AI의 도입이 이제야 본격적으로 폭넓게 확산되고 있다는 점을 감안하면, 임금과 고용은 당분간 억제될 가능성이 크며 이는 물가 상승률을 더 낮추는 요인이 될 것이다. 따라서 시장이 인플레이션을 걱정하며 망설이는 사이 우리는 움직일 기회를 포착해야 한다.
우리의 투자 전략은 지방채(뮤니시플 본드, municipal bonds)이다. 구체적으로는 전통적인 지방채에 투자하는 폐쇄형 펀드(Closed-End Fund, CEF)를 선택한다.
이 전략을 취하는 이유는 다음과 같다.
1. 높고(그리고 비과세인) 배당을 제공한다. 본문에서 다룰 펀드는 연 7.6%의 배당수익률을 제공하며, 최고 세율 구간의 투자자에게는 과세 환산 기준으로 연 11.2%에 달할 수 있다.
2. 상대적으로 안전하다. 해당 채권들은 주로 통행료 고속도로, 공항 등 수익을 창출하는 사회기반시설에 기반을 두고 있다.
3. 지방채는 장기 듀레이션(long duration)을 갖는 경향이 있다. 이는 현재 금리가 상승하면서(새로운 채권이 더 높은 금리로 발행됨) 해당 채권의 가치가 하락했으나, 금리가 하락하면 가치가 다시 회복될 수 있다는 뜻이다.
내가 Contrarian Income Report 서비스의 포트폴리오에 지방채를 추가할 때 주로 찾는 것은 폐쇄형 펀드이며, 특히 운용사 Nuveen의 상품이다.
Nuveen은 1898년 설립되어 오늘날 약 $1.4조(약 1.4조 달러)의 자산을 운용하고 있다. 회사는 채권, 인프라, 부동산을 전문으로 하며 안정적인 실적을 보여 왔다. Nuveen Municipal Income Fund(NZF)은 우리 포트폴리오의 핵심으로 2023년 4월부터 보유해 왔으며, 그 기간 동안 배당 재투자를 포함해 약 30%의 총수익을 기록했다. 이는 이 펀드처럼 ‘지루한’ 자산으로 분류되는 투자에서 보기 드문 성과다.
NZF의 순자산가치(NAV, 보라색)와 10년물 금리(주황색)의 관계
흥미로운 점은 이 수익이 펀드 가격 상승에서 주로 기인한 것이 아니라 높은 배당
NZF의 NAV와 금리 간에는 역의 관계가 존재한다. 금리가 급등하면 NAV가 하락하고, 반대로 금리가 하락하면 NAV는 상승한다. 이러한 장기적 금리 상승 추세는 우리가 매수할 당시 약 14% 수준이던 NAV 대비 할인율(discount to NAV)을 현재 거의 액면가 수준으로 축소시켰다. 표면적으로는 할인율이 줄어들어 지금은 이미 늦었다는 인상을 줄 수 있지만, 자세히 들여다보면 할인율 축소의 원인은 투자자들이 AI의 디플레이션 효과를 받아들이고 대거 매수해서가 아니라 NAV가 하락했기 때문에 할인율이 자연스럽게 축소된 것이다. 즉, 펀드 가격은 3년 동안 약 6% 정도 상승했을 뿐이다. 이제 NAV의 하락이 반전될 가능성이 커지면서 매수 기회가 열리고 있다. AI가 임금 상승을 둔화시키고 인플레이션을 낮추면 연준은 금리 인하로 대응할 것이고, 이는 미 국채 금리를 끌어내릴 것이다. 금리가 내려가면 NZF의 NAV는 상승할 것이고, 그 결과 펀드는 프리미엄으로 전환될 가능성이 있으며 이는 가격 상승으로 이어질 수 있다. 또 다른 상승 요인: 장기 듀레이션. 글을 작성하는 시점에 NZF의 포트폴리오에 포함된 671개 채권의 레버리지 조정 평균 듀레이션은 약 14년이다. 이는 금리가 하락할 때 추가적인 가격 상승을 만들어내는 핵심 요인이다. 참고로 펀드의 레버리지는 포트폴리오의 약 35%에 해당한다. 수치상으로는 높아 보이지만, 정부 보증 또는 고품질 채권을 보유한 펀드에서는 통상적인 수준이다. 금리 하락 시에는 레버리지 차입 비용이 줄어들어 추가적인 실적 개선 요인이 된다. 가장 중요한 부분은 배당이다. NZF의 배당은 우리가 얻은 약 30% 수익의 큰 부분을 차지했다. 펀드 가격은 보유 기간 동안 약 6% 상승했을 뿐이지만, 배당이 지속적으로 증가하면서 총수익을 끌어올렸다. 운용진은 지난 3년 동안 배당을 약 85% 인상했다. 펀드의 가격이 천천히 움직이는 경향이 있기 때문에 이러한 배당 인상은 우리가 매수했을 당시의 연 4.3% 수준의 현행 수익률을 오늘의 연 7.6%로 끌어올렸다. 여기에 세제 혜택까지 고려하면 수익률은 훨씬 더 매력적으로 보인다. 최고 세율 구간의 투자자라면 이 연 7.6%의 비과세 배당은 과세 환산 기준으로 연 11.2%에 달할 수 있다(Bankrate의 과세 환산 수익률 계산기 기준). 또한 금리가 하락하면 NAV 상승과 차입 비용 감소로 추가적인 배당 성장 여지도 존재한다. 요약하면 전략은 단순하다. AI로 인해 금리와 NAV의 ‘시소(teeter-totter)’가 우리 쪽으로 기울 때 시세 차익을 노리고, 그 사이에 세금으로부터 보호되는 연 7.6% 배당을 안정적으로 수취한다. 발행인 긴급 알림 Kevin Wallen은 Contrarian Income Report의 발행인이다. 그는 본문에서 제시된 AI와 지방채에 관한 분석이 이 기술이 경제 전반에 미칠 영향을 보여준다고 강조한다. 그는 지방채가 AI 통합 이전에 여전히 매력적인 배당을 제공하는 한 곳이라고 보고 있으며, CEF 전문가 Michael Foster가 추가로 4개의 AI 관련 획기적 투자 기회를 찾아냈다고 설명한다. Michael Foster는 이 4개의 ‘피벗 포인트(pivot points)’에 직접 연결되는 CEF 4개를 발굴했으며, 그 펀드들의 평균 수익률은 약 10%에 달한다고 보고되었다. 발행인은 이 기회가 큰 상승 잠재력(및 평균 10% 배당)을 가진 사례 중 하나라고 평가하며, 소득 투자자들에게 면밀히 검토할 것을 권유하고 있다. 또한 기사 말미에는 워렌 버핏의 배당주, 배당 성장주 등 관련 자료가 참조 항목으로 제시되어 있지만, 본문에서는 외부 클릭 유도 문구나 링크를 포함하지 않았다. 마지막으로 원문에서는 저자의 견해가 Nasdaq, Inc.의 견해를 반드시 반영하지는 않는다는 고지가 포함되어 있다. 전문적 해설: 용어 설명 및 리스크 첫째, 지방채(뮤니시플 본드)는 지방 정부나 공공기관이 도로, 공항, 수도 등 사회기반시설 프로젝트를 위해 발행하는 채권이다. 많은 경우 해당 자산에서 발생하는 수수료나 요금 수입으로 원리금이 지급되며, 이는 상대적으로 안정적 수입원을 제공한다. 둘째, 폐쇄형 펀드(Closed-End Fund, CEF)는 발행 후 추가로 주식을 발행하지 않는 구조로, 펀드 가격이 NAV(순자산가치) 대비 프리미엄 또는 할인으로 거래될 수 있다. 할인율이 축소되거나 프리미엄으로 전환되면 투자자 가격 수익이 발생할 수 있다. 셋째, 듀레이션(duration)은 금리 변동에 대한 채권 가격의 민감도를 나타내는 지표로, 수치가 클수록 금리 변화에 따른 가격 변동폭이 커진다. NZF의 레버리지 조정 듀레이션이 약 14년이라는 것은 금리가 하락할 경우 가격 상승 여력이 크다는 뜻이다. 네째, 레버리지는 펀드가 차입을 통해 투자 규모를 확대하는 전략으로, 수익률을 증폭시키는 효과가 있지만 반대로 금리 상승 시 비용 증가로 리스크가 확대된다. NZF의 레버리지가 약 35%라는 점은 위험·보상 측면에서 중요한 변수다. 마지막으로 주요 리스크로는 금리 위험(interest-rate risk), 신용 위험(issuer default), 유동성 위험, 레버리지 관련 위험 등이 있다. 특히 금리가 예상보다 더 빨리 상승하면 장기 듀레이션을 가진 자산은 큰 가격 하락을 겪을 수 있다. 향후 시나리오별 시장 영향 분석 긍정적 시나리오: AI의 광범위한 도입이 임금 상승률을 억제하고 물가 상승 압력을 낮추면 연준은 예상보다 빠르게 금리 인하로 선회할 가능성이 있다. 이러한 금리 하향 전환은 미 국채 금리를 끌어내리고, 장기 듀레이션을 보유한 지방채 펀드의 NAV를 상승시켜 NZF의 주가와 배당 성장을 촉진할 수 있다. 특히 레버리지가 있는 CEF는 차입 비용 감소로 추가적인 배당 여력을 확보할 수 있다. 중립 시나리오: AI의 영향이 점진적으로 나타나면서 임금과 물가에 미치는 영향이 완만할 경우, 금리와 NAV의 완만한 조정이 이어져 배당 수익은 유지되지만 시세차익은 제한적일 수 있다. 부정적 시나리오: AI 도입이 노동시장 구조 변화 외에 경기 회복과 임금 상승을 동반하거나, 연준이 인플레이션 억제를 위해 더 장기간 고금리를 유지하면 장기 채권의 가치가 추가로 하락할 수 있다. 이 경우 NZF와 같은 장기 듀레이션 펀드는 가격 하락과 배당 축소 위험에 노출된다. 투자자 관점에서의 실무적 제언: 포트폴리오 내에서 지방채 CEF 비중을 결정할 때는 개인의 세율, 투자 기간, 변동성 수용능력, 그리고 레버리지 위험을 종합적으로 고려해야 한다. 비과세 혜택을 최대한 활용하려면 현재의 세율 구조와 투자자의 과세 지위를 반드시 점검해야 한다. 결론: 현재 시장이 연준의 금리 인하 시점을 2027년 중반으로 보고 있는 데 대해 이 보도는 AI가 예상보다 빠르게 물가와 임금 압력을 낮춰 연준이 더 이른 시점에 완화적 정책으로 전환할 수 있다고 전망한다. 그 결과로 장기 지방채와 고배당 CEF(예: NZF)는 금리 하락 시 NAV 및 주가의 회복과 함께 높은 배당수익을 제공할 가능성이 있다. 다만 금리·신용·레버리지 리스크는 여전히 존재하므로 신중한 리스크 관리가 필요하다.
NAV 하락과 가격(주황색)의 상대적 움직임: NAV가 떨어졌고 가격은 비교적 완만하게 움직였다
자료: Bankrate.com (과세 환산 수익률 계산 예시)
