연방준비제도(Fed)의 정책우선순위가 다시 인플레이션 쪽으로 기울고 있다는 분석이 나왔다. UBS 글로벌 리서치의 분석가들은 연준이 물가안정과 최대고용이라는 이중목표(dual mandate)를 수행하는 가운데, 최근에는 고용 우려가 앞섰으나 현재는 인플레이션으로 무게가 돌아가는 징후가 보인다고 평가했다.
2026년 4월 26일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면, UBS의 이코노미스트 아렌드 캅테인(Arend Kapteyn)은 연준이 정책을 설정할 때 실업률에 부여한 가중치가 2026년 초에는 인플레이션에 대한 가중치와 수렴했고 근소하게 더 높았다고 진단했다. 그러나 그는 ‘중동에서 비롯된 스태그플레이션적 충격(stagflationary shock)’이 이제 균형을 다시 인플레이션 쪽으로 이동시키고 있다고 지적했다.
“우리의 인상은 강조점이 다시 인플레이션 쪽으로 약간 이동하고 있다는 것이다. 다만 이를 확인하려면 6월의 경제전망 요약(Summary of Economic Projections, SEP)을 기다려야 할 것이다.”
이 분석은 연준의 닷 플롯(dot plot), 즉 연방공개시장위원회(FOMC)가 적절한 정책금리로 제시한 중간값 전망치가 자체적인 인플레이션 및 실업률 전망치의 수정에 어떻게 반응했는지를 롤링 10분기 회귀분석(rolling 10-quarter regressions)을 통해 평가했다. 이 회귀계수들은 시간에 따라 연준이 두 목표 가운데 어느 쪽에 더 무게를 두었는지를 추적하는 역할을 했다.
포스트 팬데믹 기간의 물가 급등기에는 연준의 최우선 과제는 분명히 인플레이션 통제였다. 당시 노동시장은 사실상 완전고용 수준에 가깝다는 평가였기 때문에, 연준은 고용 측면에서 큰 비용을 치르지 않고도 긴축을 시행할 여지가 있었다. 이후 인플레이션이 진정되면서 연준은 노동시장 약화에 대한 우려를 키웠고, 롤링 회귀에서 실업률 계수는 상승한 반면 인플레이션 계수는 하락했다.
보고서는 2024년 3분기부터 2026년 1분기까지의 FOMC 가중치 변화 추이를 보여주는 차트에서 실업률 계수는 거의 0에서 1을 넘는 수준으로 상승했고, 인플레이션 계수는 대략 2에서 비슷한 범위로 하향 조정되었다고 전했다. 두 계수는 2025년 중반 어떤 시점에 교차한 뒤 거의 동등한 수준으로 정착했다고 설명했다.
방법론 설명으로 보고서는 비교적 단순한 논리를 사용했다고 밝혔다. 만약 인플레이션 전망이 상승하는 동안 실업률 전망이 변하지 않았고, 그럼에도 불구하고 중간값 기준의 연방기금금리 전망이 움직이지 않는다면 이는 연준이 인플레이션 리스크에 덜 비중을 두고 다소 비둘기파적(dovish)으로 기운 것으로 해석된다. 반대로 인플레이션 전망 상승에 따라 금리 전망이 상향 조정되면 매파적(hawkish) 기조로 판단한다.
캅테인은 지금 연준이 직면한 스태그플레이션 시나리오가 포스트 팬데믹 시기보다 훨씬 다루기 어렵다고 지적했다. 당시에는 강한 성장세가 정책당국에 공격적 긴축을 감행할 여지를 제공했으나, 현재처럼 물가와 실업률이 동시에 상승하는 국면에서는 이중목표 간의 직접적인 트레이드오프(trade-off)가 불가피해진다. 연준은 2022~2023년 긴축 사이클 동안 이러한 상황을 대부분 피해왔다.
향후 관전 포인트는 6월에 발표될 SEP이다. 캅테인은 6월 SEP가 FOMC가 이 트레이드오프를 공개된 전망치에서 어떻게 해결하는지를 보여주는 첫 공식 시험대가 될 것이라고 말했다. SEP의 금리 중간값과 인플레이션·실업률 전망의 상호관계가 향후 정책 스탠스의 방향을 판단할 핵심 근거가 될 것이다.
용어 설명
닷 플롯(dot plot)은 FOMC 위원들이 각자 생각하는 적절한 연방기금금리의 중간값을 점으로 표시한 그래프다. 이것은 향후 금리 경로에 대한 위원들의 전망을 시각적으로 보여준다. 경제전망 요약(SEP)은 FOMC 위원들이 인플레이션, 실업률, 산출량 갭, 그리고 정책금리에 대해 제시하는 중간값 전망치의 집합이다. 이중목표(dual mandate)는 연준이 법적으로 부여받은 두 가지 목표, 즉 물가안정(price stability)과 최대고용(maximum employment)을 의미한다.
시장·경제에 미칠 영향의 분석
우선 연준의 강조점이 인플레이션으로 다시 이동한다면, 정책금리에 대한 전망은 더 높은 방향으로 조정될 가능성이 크다. 6월 SEP에서 금리 중간값이 상향 조정되면 이는 단기금리뿐 아니라 장기금리도 상승 압력을 받을 수 있다. 금리 상승은 채권 수익률의 전반적 상승으로 이어져 주식시장에서는 성장주 중심으로 부담을 가중시킬 수 있으며, 달러화는 상대적으로 강세를 보일 전망이다.
두 번째로, 노동시장이 약화되는 동시에 물가가 상승하는 스태그플레이션 리스크는 정책당국의 선택지를 제한한다. 연준이 물가 억제를 우선시하면 실업률 상승을 일정 부분 용인해야 하고, 반대로 고용 방어를 우선하면 물가가 더 오를 위험이 커진다. 이런 불확실성은 기업의 투자 결정과 소비자의 기대 인플레이션을 자극해 실제 물가 경로를 더 불안정하게 만들 수 있다.
세 번째로, 금융시장에서는 불확실성 확대 시 리스크 프리미엄이 증가하고 변동성이 커질 가능성이 크다. 특히 에너지·원자재 가격이 지정학적 충격으로 추가 상승하면 인플레이션 압력은 더욱 강해지고, 이는 연준의 통화정책 대응을 복잡하게 만든다. UBS 분석에서 지적한 중동발 충격은 바로 이런 메커니즘으로 작용할 수 있다.
전망과 시사점
단기적으로는 6월 SEP가 관건이다. SEP에서 금리 전망과 인플레이션·실업률 전망 간의 관계를 어떻게 수정하느냐에 따라 금융시장과 실물경제의 반응이 달라질 것이다. 만약 SEP가 인플레이션 리스크를 보다 우선적으로 반영한다면 금리 경로의 상향 조정과 함께 달러 강세, 장기금리 상승, 그리고 주식시장 내 섹터별 차별화가 나타날 가능성이 높다. 반대로 SEP가 노동시장 약화를 강조한다면 연준은 보다 조심스러운 스탠스를 유지할 수 있고, 이는 상대적으로 위험자산에 긍정적일 수 있다.
중장기적으로는 연준이 이중목표 간의 균형을 어떻게 다시 설정하는지가 중요하다. 인플레이션 기대가 확고히 자리 잡지 못하는 가운데 실업률이 상승한다면 정책적 신뢰도가 시험대에 오를 수 있다. 이러한 맥락에서 투자자와 기업은 금리 및 유동성 리스크 관리를 강화하고, 인플레이션·실업률의 동행 추이를 면밀히 관찰하는 것이 요구된다.
요약하면, UBS의 분석은 연준이 최근까지는 실업률 측면에 무게를 둔 시기가 있었으나, 지정학적 충격 등으로 인해 다시 인플레이션 쪽으로 정책 우선순위가 이동할 가능성이 커졌음을 제시한다. 2026년 6월 SEP가 향후 통화정책 방향을 결정짓는 핵심 분기점이 될 것이다.
