UBS가 스웨덴 2위 이동통신사 텔레2(TELE2 AB)의 투자의견을 ‘매도(Sell)’에서 ‘매수(Buy)’로 상향 조정하며 목표주가를 102크로나(이하 ‘SEK’)에서 186크로나로 82% 끌어올렸다. 해당 소식이 전해진 4일 스톡홀름 나스닥 OMX 거래소에서 텔레2 B주(티커: TEL2b)는 장중 약 2% 상승했다.
2025년 8월 4일, 인베스팅닷컴 보도에 따르면 UBS는 예상보다 빠른 비용 절감, 스웨덴 내 매출 개선, 그리고 섹터 최고 수준의 성장률 전망을 투자의견 상향 근거로 제시했다.
UBS 리서치 노트에는 “텔레2의 2025년 조정 EBITDAaL(리스 비용 차감 전 이자·세전·감가상각·상각 전 영업이익)은 전년 대비 12.5% 증가하고, 2026년에는 8.6% 증가할 것”이라고 적시돼 있다. 이는 시장 데이터 제공업체 비저블알파(Visible Alpha) 컨센서스를 2027년 기준으로 약 5% 상회하는 전망치다.
비용 절감 — 인력 구조 조정·공급업체 재협상
텔레2는 2024년 하반기부터 2025년 상반기까지 600~700명(전체 인력의 15~17%)을 감원하는 비용 효율화 프로그램을 진행 중이다. UBS는 *“연간 6억3,000만~7억5,000만 크로나의 인건비 절감 효과가 발생할 것”*으로 추정했다. 특히 임금 수준이 높은 스웨덴 본사·물류 조직에서 대부분 이뤄지는 감원이기에 절감 폭이 크다는 설명이다.
동시에 회사는 총 350건에 달하는 공급업체 계약의 절반을 2025년 중반까지 재협상했다. UBS는 이 계약 재조정이 2분기 EBITDAaL에 1억3,000만 크로나가량 기여했고, 2026년 이후 분기당 최대 2억6,000만 크로나의 추가 절감이 가능할 것으로 분석했다.
매출 — 핵심 시장(스웨덴) 성장세 반등
텔레2의 핵심 지표인 최종 사용자 서비스 매출(EUSR)은 2025년 2분기 0.4% 성장에 그쳤다. 그러나 박서(Boxer) TV 서비스 종료, 휴대전화 약정 변경과 같이 일회성 요인을 제외하면 실질 성장률은 2.5%에 달한다고 UBS는 강조했다. UBS는 “기저효과와 가격 인상, 데이터 사용량 증가”를 이유로 2026~2027년 실질 성장률이 3% 내외로 확대될 것으로 본다.
추가적으로 제3자 유통 채널 철수가 2026년부터 EBITDAaL을 2~6% 추가 상향할 여지를 남겨 둔다. 자체 온라인·직영 채널로 전환하면 이탈률(churn)과 가입자 획득 비용(CAC)이 동시에 낮아질 수 있기 때문이다.
규제·정책 변수와 잠재적 M&A 시나리오
스웨덴 규제당국은 도매 광대역 접속 도매가 산정 방식을 검토 중이다. UBS는 “요금 체계가 재편되면 EBITDAaL 마진이 1~2%포인트 개선될 수 있다”고 설명했다.
아울러 UBS는 텔레2를 ‘유럽에서 두 번째로 4→3 이동통신 시장 재편(통합)의 수혜를 크게 볼 기업’로 지목했다. 만일 시장 통합이 현실화될 경우 주당 10~22크로나의 추가 가치가 발생할 수 있다는 계산이다.
또한 통신탑(tower) 자산 매각·분할 상장은 주당 14~30크로나 수준의 특수 배당(Special Dividend)을 창출할 잠재력이 있으며, 이는 2025년 6.35크로나에서 2029년 13크로나로 유기적 배당금(DPS) 증가 전망에 더해진다.
밸류에이션 — 여전히 동종 대비 25% 할인
텔레2 주가는 올 들어 가파르게 반등했음에도 핀란드 엘리사(Elisa)와 스위스컴(Swisscom) 등 경쟁사 대비 약 25% 낮은 배당수익률(배당/주가)에 거래되고 있다. UBS가 제시한 186크로나 목표가는 추정치 상향(65%)과 할인율 조정·터미널 성장률 상향 등 평가 방법 변경(35%)을 반영한 수치다. 특히 WACC 인하와 장기 성장률 가정을 상향 조정했다는 점이 주요 변수다.
용어 해설
EBITDAaL은 통상 EBITDA(이자·세금·감가상각·상각 전 영업이익)에서 리스(Leases) 비용까지 차감한 지표다. 통신사처럼 설비투자가 많은 산업에서 현금 창출력을 가늠할 때 자주 쓰인다.
WACC(가중평균자본비용)는 부채와 자본을 조달하는 데 드는 평균 비용으로, 할인율 산정의 핵심 요소다. WACC가 낮아지면 동일한 현금흐름이라도 기업가치는 상승한다.
터미널 성장률은 DCF(현금흐름 할인) 모델에서 영구 성장 단계의 연평균 성장률 가정이다. 높은 터미널 성장률 가정은 기업의 장기 가치를 끌어올리는 요인으로 작용한다.
“2분기 텔레2의 EBITDAaL은 시장 컨센서스를 6.2% 상회했다. 이에 따라 회사는 올해 가이던스를 ‘10%를 약간 웃도는 수준’으로 상향했다.” — UBS 리포트 중
UBS는 2025~2027년 텔레2의 자유현금흐름(FCF) 성장률을 연평균 19.7%로 추정했다. 이는 설비투자 정상화와 비용 효율화에 따른 결과로, 배당 확대 여력과 부채 상환 능력을 동시에 높여 줄 수 있다는 분석이다.
결론적으로 UBS는 “비용 효율화 성과와 성장 모멘텀이 본격 반영되는 2025~2026년이 텔레2 재평가의 골든 타임”이라고 정리했다. 시장은 이번 투자의견 상향을 주가에 선반영하기 시작했으나, 동종 대비 할인 폭과 잠재적 M&A·자산 매각 이벤트를 고려하면 추가 상승 여력이 남아 있다는 설명이다.
