아틀라시안, 파르타 모한람 P/B 성장 모델서 66% 획득…지속 성장 잠재력 ‘관망 구간’

[시카고발] 투자 리서치 기업 발리디아(Validea)가 공개한 ‘구루 펀더멘털 리포트’에 따르면, 소프트웨어·프로그래밍 업종의 대형 성장주인 아틀라시안(티커: TEAM)이 파르타 모한람(Partha Mohanram) 교수의 P/B 성장 투자자 모델에서 총점 66%를 기록했다. 해당 모델은 낮은 장부가 대비 시장가치(Book-to-Market) 비율을 지닌 기업 중에서 장기 성장성을 뒷받침할 재무 특성을 선별하는 것이 특징이다.

2025년 8월 21일, 나스닥닷컴의 보도에 따르면 이번 평가는 발리디아가 추적하는 22개 구루 전략 가운데 모한람 모델에서 가장 높은 점수를 받았다는 점에서 주목된다. 일반적으로 80% 이상이면 모델이 종목에 ‘관심 있음’, 90% 이상이면 ‘강한 관심’으로 분류되지만 아틀라시안은 아직 이 기준에는 미치지 못해 ‘관망 구간’에 머무른다.

아틀라시안은 시가총액 기준 ‘대형 성장주’로 분류된다. 클라우드 협업 플랫폼 ‘지라(Jira)’와 ‘컨플루언스(Confluence)’ 등으로 잘 알려져 있으며, 팬데믹 이후 원격 근무의 확산과 함께 매출 성장세를 유지해 왔다. 그러나 주가가 기술 섹터 조정 국면에서 변동성을 보이면서, 투자자들은 밸류에이션(Valuation) 재점검에 나선 상태다.

모한람 모델 9개 지표별 통과 현황

• BOOK/MARKET RATIO : PASS
• RETURN ON ASSETS : PASS
• CASH FLOW FROM OPERATIONS TO ASSETS : FAIL
• CFO 대비 ROA 비교 : PASS
• RETURN ON ASSETS VARIANCE : PASS
• SALES VARIANCE : PASS
• ADVERTISING TO ASSETS : PASS
• CAPITAL EXPENDITURES TO ASSETS : FAIL
• R&D TO ASSETS : PASS

총 9개 평가항목 가운데 7개에서 ‘PASS’를 받았고, 영업현금흐름(CFO)·자본적지출(CAPEX) 두 항목에서 ‘FAIL’을 기록했다. 특히 광고비·연구개발비 비율이 적정 수준(혹은 동종 업계 평균 이하)으로 유지되고 있다는 점은 성장주 관점에서 긍정(+) 신호로 해석된다.

모한람 교수는 과거 가치투자 우위에 관한 학계 연구를 뒤집고, 성장주에서도 체계적 초과수익을 창출할 수 있다는 실증 결과를 제시해 주목을 받았다. 2005년 발표한 논문 ‘Separating Winners from Losers among Low Book-to-Market Stocks using Financial Statement Analysis’에서 그는 ▲ROA 안정성 ▲매출 변동성 ▲현금흐름 대비 수익성 등 8~9개 지표를 사용하면 ‘진짜 성장주’와 ‘거품 성장주’를 구별할 수 있다고 주장했다.

현재 모한람 교수는 토론토대학교 로트먼 경영대학의 John H. Watson Chair 직위를 맡고 있다. 대표적인 계량투자 대가인 조셉 피오트로스키(Joseph Piotroski) 교수의 F-Score 모델과 함께, 학계에서 실제 월가 펀드가 벤치마크로 삼는 드문 사례로 평가된다.

전문가 시각과 투자 시사점

66%라는 수치는 ‘매수 결정을 단정하기에는 아직 부족하지만, 실적 변동성이 낮고 자본 효율성이 우수한 성장주’라는 점을 시사한다. 영업현금흐름(CFO)이 자산 대비 부진한 것으로 나타났으나, SaaS(서비스형 소프트웨어) 특성상 선불 결제와 이연수익(Deferred Revenue)이 많은 것을 감안하면 순현금 포지션에는 여전히 여유가 있다는 분석도 나온다.

투자자들이 주목해야 할 포인트는 두 가지다. 첫째, 북미·유럽을 중심으로 경기 재개가 본격화될 경우 IT예산이 재편되면서 중소기업 고객의 라이선스 업그레이드 수요가 변수로 작용할 가능성이 있다. 둘째, 인공지능(AI) 기반 개발 도구 경쟁이 심화되면서 R&D 비용 효율성이 모형(모한람 모델) 상 ‘PASS’를 유지할 수 있을지 지속 관찰이 필요하다.

밸류에이션 측면에서 보면, 아틀라시안의 P/B(주가순자산배수)는 8~9배 수준으로 S&P 500 소프트웨어 업종 평균(약 6배)을 상회한다. 장기 성장률(연복합 20% 이상)을 가정할 경우 정당화될 수 있는 수준이지만, 금리 상승기에는 멀티플(주가배수) 디스카운트 압력이 커질 수 있어 유의해야 한다.