UBS가 SSE Plc(LON:SSE)에 대한 투자의견을 ‘매수’에서 ‘중립’으로 하향했다. 브로커리지는 동시에 12개월 목표주가를 2,200p에서 2,350p로 상향했으나, 최근 가파른 주가 랠리로 추가 상승 여력이 제한됐다고 평가했다.
2025년 11월 27일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면 UBS는 이번 목표가가 약 7% 업사이드를 내포한다며, 이 점이 투자의견 하향의 직접적 배경이라고 설명했다. SSE 주가는 올해 들어 37% 상승했고, 2025년 2월 저점 대비로는 50% 급반등했다. 같은 기간 유틸리티 섹터 평균 상승률이 27%였던 점을 고려하면, 상대적 초과수익이 상당했다는 진단이다.
UBS는 퍼스(Perth) 기반 전력 발전 및 네트워크 운영사인 SSE의 최근 주가 성과에 이미 재원 조달(funding)과 규제 리스크에 대한 이전의 우려 요인이 상당 부분 해소·반영돼 있다고 평가했다. 여기에는 지역별 가격(zonal pricing) 도입 가능성과 전송 규제 기간 RIIO-T3(2026년 4월~2031년 3월) 동안 요구될 수 있는 자본 요건(capital requirements)에 대한 시장의 스트레스가 완화된 점이 포함된다고 분석했다.
밸류에이션 지지 약화…배당수익률·멀티플 비교에서 경쟁력 낮아
UBS는 현재 주가 수준에서 밸류에이션 지지가 약해졌다고 지적했다. 보고서는 SSE가 “섹터 대비 더 이상 싸지 않다”고 평가하며, 현금 배당수익률이 2.4%로 내셔널 그리드(National Grid)의 3.2%에 비해 낮다고 밝혔다. 또한 섹터 평균 현금 배당수익률인 4.5%에 도달하려면 SSE는 약 10년이 걸릴 수 있다고 추정했다. FY 2027년 3월 결산 기준 P/E(주가수익비율)는 세후 기준으로 13배로 제시됐다.
한편 UBS는 SSE의 FY 2026~2030 5개년 총 투자계획인 330억 파운드(£33bn)를 모델에 반영하면서도, 그룹 전체 집행 추정(capex modeled)은 263억 파운드(£26.3bn)로 설정했다. 이는 전체 가이던스의 약 80%에 해당한다.
전송·재생에너지 가정의 차이와 프로젝트 승인 속도 리스크
세부적으로 UBS는 전송망(Transmission) 투자에 대해 회사 자체 계획 대비 60억 파운드 낮게 잡는 한편, 재생에너지(Renewables)에는 10억 파운드 높게 반영했다. 특히 총 130억~150억 파운드 규모로 추정되는 6개 대형 송전선(가공선) 프로젝트의 승인 속도가 더디게 진행될 수 있다는 보수적 가정이 반영됐다. 해당 프로젝트들의 계획 승인(planning consent)은 2026년 중반으로 예정돼 있다.
긍정적 요인도 제시됐다. 분석에 따르면 UBS는 전송 부문 규제수익률 가정을 CPIH 실질 기준 5.64% → 6%로 상향했다. 이는 규제자산기반(RAB)과 이익 전망의 상향으로 이어졌다고 설명했다. 더불어 UBS는 전송 사업 가치를 2027년 3월 기준 RAB 대비 53% 프리미엄으로 평가하고, ROIC-WACC 스프레드를 150bp(성과 초과분 포함)로 가정했다.
목표가 상향의 재료: 배전 수익률·배전 Capex 상향, 열자산 가치 재평가
UBS는 목표가 상향 배경으로 배전(Distribution) 부문의 수익률 개선, 배전 Capex에 대한 10억 파운드 증액 기대, 그리고 열자산(thermal) 가치 상향을 들었다. 특히 Marchwood와 Keadby 2 가스 발전소의 내용연수를 5년 연장 반영하면서 해당 자산의 평가가치가 높아졌다고 밝혔다.
다만 희석(dilution) 요인이 일부 상쇄했다. SSE가 2,050p에 9,760만 주의 유상증자를 진행한 결과, 주당 가치가 12p 감소했다고 UBS는 평가했다.
재생에너지 투자 축소는 제약 요인…버윅뱅크(해상풍력) 절반만 반영
UBS는 재생에너지 지출 감축을 핵심 제약으로 지목했다. SSE는 재생에너지 Capex를 40억 파운드로 낮췄는데, 이는 전체 계획의 12%에 불과해 최근 5년 중 최저 수준이다. 이는 2025년 5월 발표 60억 파운드, 2023년 70억 파운드 대비 잇따른 축소다. 버윅 뱅크(Berwick Bank) 해상풍력 프로젝트도 절반만 계획에 포함됐다.
이와 관련해 UBS는 다음과 같이 밝혔다.
“SSE는 섹터 대비 "더 이상 싸지 않다". 밸류에이션 매력은 약화됐고, 재생에너지 투자 축소가 성장 가시성을 일부 제약한다.”
실적 가이던스와 성장률: 2030 회계연도 조정 EPS 233p, 연 7% 성장 전망
UBS는 FY 2030(2029/30 회계연도) 조정 EPS를 233p로 추정했다. 이는 SSE가 제시한 225~250p의 목표 범위 내에 위치한다. 브로커리지는 연간 약 7%의 성장률을 전망했으나, 순차입금 증가와 밸류에이션 지지의 제한이 이익 상향의 효과를 상당 부분 상쇄한다고 부연했다.
핵심 수치 요약UBS 추정치 및 리서치 노트 기준
– 투자의견: 중립(Neutral) 하향 (종전 매수)
– 12개월 목표주가: 2,350p (종전 2,200p)
– YTD 주가 수익률: +37% / 2025년 2월 저점 대비: +50%
– 유틸리티 섹터 상승률: +27%
– 현금 배당수익률: 2.4% vs 내셔널 그리드 3.2%; 섹터 평균 4.5% 도달까지 약 10년
– FY 2027 P/E(세후): 13배
– Capex 가정: 회사 계획 £33bn vs UBS 모델 £26.3bn(~80%)
– 전송부문 RAB 프리미엄: +53% (2027년 3월 RAB 대비)
– ROIC-WACC 스프레드: +150bp (성과 초과 포함)
– 전송 규제수익률(CPIH 실질): 6%로 상향(기존 5.64%)
– 유상증자: 9,760만 주 @ 2,050p, 주당 가치 12p 감소
– 재생에너지 Capex: £4bn (계획의 12%, 최근 5년 최저), 버윅 뱅크 절반만 포함
– FY 2030 조정 EPS: 233p (회사 목표범위 225~250p) / 연 성장률 ~7%
용어 해설 및 맥락독자 이해를 위한 일반적 설명
– RIIO-T3: 영국 전력망 전송(Transmission) 부문의 규제기간을 뜻한다. 기사에서 언급된 기간은 2026년 4월~2031년 3월이다.
– RAB(규제자산기반): 규제사업자의 자산가치를 산정하는 기준으로, 규제 수익 및 요금 책정의 핵심 참조 지표다.
– CPIH 실질 수익률: 영국 물가지표인 CPIH를 기준으로 한 인플레이션 차감(실질) 수익률을 뜻한다.
– ROIC-WACC 스프레드: 기업의 투하자본수익률(ROIC)과 자본비용(WACC) 간의 차이로, 가치 창출력을 가늠하는 척도다.
– 현금 배당수익률: 현재 주가 대비 연간 현금배당의 비율이다. 섹터 평균과의 격차는 밸류에이션 매력 판단에 중요한 변수로 작용한다.
종합 평가
UBS의 투자의견 하향은 상승폭이 컸던 주가에 핵심 리스크 완화 및 규제 환경 기대가 이미 반영됐다는 판단에 근거한다. 목표주가 상향에도 불구하고 업사이드가 약 7%에 그치는 만큼, 배당·멀티플 매력이 두드러지는 동종업체 대비 상대가치 열위가 부각됐다. 동시에 전송·배전 규제수익률 상향, 열자산 수명 연장, 배전 Capex 확대는 중장기 실적 가시성을 높이는 요인이나, 희석 효과와 재생에너지 투자 축소가 밸류에이션 리레이팅을 제약하는 요인으로 작용한다는 해석이 제시됐다.
