인베스팅닷컴 보도—UBS가 Porsche Automobil Holding SE(ETR: PSHG_p)에 대한 투자의견을 기존 ‘매도’에서 ‘중립’으로 상향 조정하고, 목표주가를 32유로에서 37유로로 올렸다고 밝혔다. 이번 조정은 핵심 보유자산인 폭스바겐 그룹과 포르쉐 AG에 대한 업데이트된 밸류에이션을 반영한 결과다.
2025년 11월 4일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면, UBS는 이번 변경이 회사 펀더멘털의 변화가 아니라 재무 모델 조정에 따른 결과라고 설명했다. 즉, 기초 추정치와 목표 멀티플 재산정 등 모델 입력값의 변경이 PSE(포르쉐SE)의 목표주가와 투자의견에 직접 영향을 미쳤다는 의미다.
UBS는 보고서에서 다음과 같이 밝혔다.
“우리는 PSE 재무 모델을 업데이트하고 목표주가를 37유로(기존 32유로)로 상향한다. 이번 상향은 주로 VW와 P911에 대한 목표가 상향이 최근 업데이트 대비 더 높게 반영된 데 기인한다.”
이번 평가에 따라 포르쉐SE 주가는 2025년 10월 31일 기준 34.46유로에서 거래돼, 새 목표주가와의 밸류에이션 격차가 좁혀진 모습이다.
UBS에 따르면 포르쉐SE는 폭스바겐 그룹에 대한 경제적 지분 31.9%와, 포르쉐 AG에 대해 보통주 25% + 1주를 계속 보유하고 있다. 포르쉐SE는 포르쉐·피에히 가문의 핵심 투자지주사로서, 이 두 핵심 보유자산의 성과가 기업가치에 결정적 영향을 미쳐 왔다.
업데이트된 전망과 핵심 수치
UBS는 폭스바겐과 포르쉐 AG에 대한 중립(Neutral) 투자의견을 유지했다. 또한 2026년 폭스바겐의 영업이익을 172억 유로(영업이익률 5.1%)로, 잉여현금흐름(FCF)을 32억 유로로 전망했다. 애널리스트들은 폭스바겐의 3분기 실적 성과를 “엇갈렸다(mixed bag)”고 평가했지만, CFO 아르노 안틀리츠(Arno Antlitz)가 제시한 영업이익과 현금흐름 동인에 대한 코멘트는 “전반적으로 안심할 만하다”고 밝혔다.
포르쉐 AG와 관련해서 UBS는 목표주가를 46유로로 제시하면서도, 현 주가 수준의 상방 여력은 제한적이라고 지적했다. 이는 제품 사이클 가시성과 우호적 환헤지의 점진적 소멸을 감안할 때, 2028년 이전에 두 자릿수(%) 영업이익률 영역에 진입할 가능성이 매우 낮다고 판단했기 때문이다.
UBS는 또한 포르쉐SE의 순부채가 여전히 49억 유로로 높은 수준이지만, 분기 대비 개선됐다고 평가했다. 회사가 부채 만기를 폭스바겐(VW)과 포르쉐 AG(P911티커명)로부터의 배당 수입 전망에 더 잘 맞추도록 연장한 점이 긍정적으로 작용했다는 설명이다. 다만
“배당 여력과 신규 자산에 대한 투자 능력은 여전히 제한적”
이라고 덧붙였다.
NAV(순자산가치)와 할인율 가정
UBS의 NAV(순자산가치) 분석에 따르면, 포르쉐SE의 주당 NAV는 53유로로 산출됐다. 이에 대한 시장가치 할인은 31%로, 장기 평균(33%) 대비 소폭 낮다. UBS는 목표 NAV 할인율 30%를 계속 적용하고 있으며, 이 가정이 주당 목표가 37유로로 귀결된다고 밝혔다. UBS는
“보유자산의 배당 전망을 감안하면, PSE가 장기 평균(~33%)보다 낮은 약 30% NAV 할인 아래에서 거래되는 것은 놀라울 것“
이라고 평가했다.
배당 전망치는 2025년 주당 1.47유로, 2026년 2.31유로, 2027년 2.66유로로 제시됐다. 이에 따른 배당수익률은 각각 2025년 4.3%, 2026년 6.7%, 2027년 7.7%로 추정됐다. UBS는
“우리의 중립 의견에 대한 주요 업사이드/다운사이드 리스크는 VW와 P911의 영업 성과가 예상을 상회/하회함에 따라 PSE가 수취하는 배당이 전망치를 상회/하회하는 경우”
라고 설명했다.
핵심 사실관계 요약
– 투자의견: ‘매도’ → ‘중립’ 상향(UBS)
– 목표주가: 32유로 → 37유로 상향
– 근거: 폭스바겐 그룹과 포르쉐 AG에 대한 목표가 상향 등 재무 모델 업데이트
– 주가 레퍼런스: 2025년 10월 31일 포르쉐SE 34.46유로
– 지분: 폭스바겐 경제적 지분 31.9%, 포르쉐 AG 보통주 25%+1주
– 폭스바겐 2026 전망: 영업이익 172억 유로, 마진 5.1%, FCF 32억 유로
– 포르쉐 AG 목표주가: 46유로(상방 제한적 평가)
– 포르쉐SE 순부채: 49억 유로(분기 대비 개선)
– NAV: 주당 53유로, 시장가치 할인 31%(장기 평균 33% 대비 소폭 낮음)
– 목표 NAV 할인: 30% 적용 → 목표가 37유로 산출
– 배당 전망: 2025년 1.47유로, 2026년 2.31유로, 2027년 2.66유로
– 배당수익률 전망: 2025년 4.3%, 2026년 6.7%, 2027년 7.7%
용어 설명과 맥락
– 경제적 지분(31.9%): 의결권과는 별개로, 배당·이익귀속 등 경제적 권리를 반영한 지분율을 의미한다.
– NAV(순자산가치): 보유 지분가치와 순현금·부채 등을 합산한 지주사의 이론적 주당 가치다. 지주사 주가는 일반적으로 NAV 대비 할인되어 거래되며, 이를 NAV 할인이라 부른다.
– 목표 NAV 할인율(30%): 애널리스트가 합리적이라 판단하는 할인율 가정으로, 이 할인율을 NAV에 적용해 목표주가를 산출한다.
– P911: 포르쉐 AG의 주식 티커를 지칭하는 약칭이다.
– 배당수익률: 예상 배당금/주가로 계산되는 지표로, 지주사 밸류에이션에서 현금흐름 매력도를 가늠하는 핵심 변수다.
분석 및 시사점
UBS의 이번 조정은 포르쉐SE의 펀더멘털 자체가 변했다기보다, 핵심 보유자산의 목표가 상향이 지주사 NAV와 목표주가에 전달된 모델 기반 상향이라는 점에서 의미가 있다. 장기 평균(33%) 대비 낮은 30% 할인을 적용해도 현 주가(10월 31일 34.46유로)는 목표가(37유로)에 근접해 있어, 밸류에이션 리레이팅 여지는 제한적이다. 상방·하방의 방향성은 폭스바겐과 포르쉐 AG의 실적 모멘텀—특히 마진과 FCF, 배당 정책—에 좌우될 가능성이 높다.
폭스바겐의 경우, 영업 레버리지와 현금흐름 창출력에 대한 경영진의 신뢰 회복 시그널이 일부 확인된 반면, 포르쉐 AG는 제품 사이클 전개와 환헤지 축소가 마진 개선의 속도를 제약하는 변수가 될 수 있다. 포르쉐SE 차원에서는 부채 만기 구조 조정으로 배당 현금흐름 프로파일에의 정합성이 높아지고 있으나, 높은 순부채는 여전히 배당 여력과 신규 투자 여지를 제약한다.
결론적으로, 이번 ‘중립’ 상향과 목표가 37유로는 NAV 할인 정상화(약 30%) 가정과 보유자산 배당 가시성을 반영한 결과다. 배당 추정치(2025~2027년 주당 1.47/2.31/2.66유로)와 배당수익률(4.3%/6.7%/7.7%) 궤적이 이어질 경우, 현재의 지주사 할인율이 장기 평균(~33%) 대비 다소 낮은 수준을 유지할 수 있다는 UBS의 관점이 확인된다. 다만, VW·P911의 영업 성과 변동이 배당과 할인율에 직결되는 만큼, 투자자들은 실적 발표와 현금흐름 가이던스를 면밀히 추적할 필요가 있다.
