스웨덴 의료기술 기업 Elekta AB에 대한 S&P 글로벌 레이팅스의 신용 전망이 ‘안정적’(Stable)에서 ‘부정적’(Negative)으로 하향됐다. 이번 조정에는 지속적으로 높은 레버리지(부채 비율) 및 예상치를 밑도는 현금흐름이 주요 원인으로 거론됐다.
2025년 7월 29일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면 S&P는 엘렉타의 ‘BBB-‘ 장기 신용등급을 유지하면서도 향후 12~24개월 간 등급 하향 가능성을 시사하는 부정적 아웃룩을 부여했다.
레버리지 지표의 악화가 조정의 직접적 배경이다. S&P가 조정한 엘렉타의 순차입금 대비 EBITDA(조정 기준) 배수는 2025회계연도에 2.3배로 집계됐다. 이는 당초 예상 범위(1.8~2.0배)를 상회하는 수치이며, 2023년 2.5배, 2024년 2.7배에 이어 세 회계연도 연속으로 2배 중후반대를 기록한 셈이다.
같은 기간 조정 EBITDA는 21억 스웨덴크로나(SEK)에 그쳐, S&P의 기존 전망치(25~27억 SEK)를 크게 밑돌았다. 이에 따라 조정 EBITDA 마진은 11.6% 수준으로 하락했다. S&P는 낮은 마진을 보이는 신흥시장 매출 확대와 가격 인상으로 전가되지 못한 원가 인플레이션을 주요 하락 요인으로 지목했다.
용어 해설
• EBITDA: 이자·세금·감가상각·무형자산상각 차감 전 영업이익을 의미하며, 기업의 현금창출력을 가늠하는 지표다.
• 레버리지 배수: 총(순)부채를 EBITDA로 나눈 값으로, 높을수록 재무부담이 큰 것으로 판단된다.
• ‘BBB-‘: 투자등급 중 가장 낮은 단계로, 한 단계만 하락해도 투기등급(정크본드)으로 분류된다.
S&P는 2026회계연도에도 조정 레버리지가 2.3~2.5배 수준에 머물 것으로 내다봤다. 연간 조정 EBITDA는 22~25억 SEK, 자유운용현금흐름(FOCF)은 8~10억 SEK 수준이 예상된다.
엘렉타의 사업 기반 역시 변동성이 확대됐다. 2020~2021년 17~18%였던 조정 EBITDA 마진은 2022년 한때 10% 미만으로 하락한 뒤, 2024~2025년에 10~11% 선을 회복했다. S&P는 2026년에야 12.0~12.5% 수준으로 완만한 회복세를 전망했다.
주주환원 기조의 부담도 레버리지 개선을 제한하고 있다. 엘렉타는 순이익의 최소 50%를 배당한다는 정책을 고수해, 올해와 내년 각각 9억 SEK 이상의 현금을 배당으로 지급할 예정이다. 여기에 중간 규모(M&A) 인수에 따른 투자까지 더해지면서, 발생하는 자유현금 대부분이 유출돼 순차입금 감소 여력이 크지 않다는 분석이다.
S&P는 “향후 24개월 동안 조정 레버리지가 2.4배를 상회하거나, 현금흐름이 예상보다 더 약화될 경우 등급을 한 단계 하향 조정할 수 있다”고 경고했다. 반대로 “레버리지가 2.0배 이하로 안정적으로 유지된다면 전망을 다시 ‘안정적’으로 돌릴 것”이라고 밝혔다.
이번 전망 조정은 엘렉타가 투기등급으로 떨어질 가능성을 시사하는 첫 단계라는 점에서 투자자들의 관심이 집중된다. ‘BBB-’에서 한 단계만 강등되면 투자등급과 투기등급의 경계선을 넘어가게 된다.
기자 시각·전문적 통찰
엘렉타는 암치료용 방사선 치료 장비 분야에서 글로벌 톱티어 업체 중 하나다. 다만 신흥시장 판매 확대 전략이 마진 훼손으로 이어지고 있는 점은, 향후 기술·서비스 부문에서 프리미엄을 회복할 수 있느냐가 관건이 될 전망이다. 또한 고배당 정책을 통한 주주친화 전략이 단기적으로 주가 방어에는 긍정적이나, 재무건전성 지표에 부정적 영향을 미칠 수 있다는 딜레마 역시 분명하다.
결국 엘렉타가 투자등급을 방어하기 위해서는 1) 수익성 높은 선진국·서비스 매출 비중 확대, 2) 가격 인상 또는 원가 구조 개선, 3) 배당성향 조정 같은 복합적 해법이 요구된다. 매니지먼트가 이러한 과제를 어떤 속도로 이행하느냐가, 시장 신뢰 회복과 차입 비용 절감의 열쇠가 될 것으로 판단된다.
