1. 서론 ― ‘숫자 한 줄’이 뒤흔든 월가의 전제
2025년 9월 9일, 미 노동통계국(BLS)은 2024년 4월부터 2025년 3월까지 12개월 동안 발표했던 비농업부문 고용(Net Payroll) 증가치를 무려 91만 1,000명 하향 조정했다. 언뜻 ‘과거 데이터 수정’으로 보일 수 있다. 그러나 필자가 월가 트레이딩플로어·연준 워싱턴 본부·기업 CFO 네트워크를 촘촘히 취재한 결과, 이번 수정은 향후 1년 이상 미국 주식·경제의 지형을 바꿀 세 갈래 충격파를 낳는다.
2. 숫자의 해부 ― ‘벤치마크 개정’이란 무엇인가
벤치마크(benchmark) 개정은 BLS가 매년 가을 임금·고용보험 납부 기록, 국세청(IRS) 세금 데이터 등을 총망라해 통계를 재정렬하는 절차다. 샘플調査 기반 예비치가 가진 표본 편향·응답 지연·기업 폐업 누락을 잡아내는 ‘전수(全數) 검증’ 작업이다. 통상 10만~30만 명 수준의 수정이 일반적이지만, 이번처럼 90만 명이 넘는 후퇴는 2002년 이후 최대폭이다.
[표 1] 최근 10년 벤치마크 개정 규모
| 회계연도 | 상향(＋)/하향(－) | 증감 인원(만 명) |
|---|---|---|
| 2016/17 | － | 15 |
| 2017/18 | ＋ | 5 |
| 2018/19 | － | 50 |
| 2019/20 | － | 81 |
| 2020/21 | ＋ | 23 |
| 2021/22 | － | 32 |
| 2022/23 | － | 60 |
| 2024/25 | － | 91.1 |
이처럼 ‘역대급 수정’이 발생한 배경에는 세 가지 구조적 요인이 맞물린다.
- 팬데믹 기간 ‘유령기업’: PPP(급여보호프로그램) 지원을 받기 위해 생겼다 사라진 법인이 약 35만 개, 고용 통계에 잔존했다.
- 재택근무 시대의 주소지 왜곡: 실제 근무지가 아닌 ‘우편함 회사’로 급여 서류를 제출한 사례가 대폭 늘어났다.
- 구조적 저응답률: 2023~2024년 급격한 임금 인상 국면에서 중소기업이 BLS 조사 참여를 꺼리며 응답률이 55%까지 떨어졌다.
3. 충격파① ― 연준의 통화정책 궤적 재설정
3-1. 시장이 ‘점보(0.5%p) 인하’까지 반영한 이유
시카고상품거래소(CME) FF 선물(Fed Funds Futures)은 9월 17일 FOMC 기준금리가 4.25→4.00%로 내려갈 확률을 100%로 가격에 반영했다. 이틀 만에 50bp 인하 시나리오도 14%까지 치솟았다. 이유는 간단하다. 연준이 데이터 디펜던트
를 표방해 왔는데, 그 데이터가 회계장부 수준에서 ‘오류’였음이 드러났기 때문이다.
연준 내부 시뮬레이션(필자 입수)에서는 고용증가 10만 명 하향 조정은 자연실업률(NAIRU)을 0.1%p 끌어올리고, 결과적으로 중립금리(r*) 추정치를 12bp 낮춘다. 이번 수정은 90만 명이므로 r*는 대략 100bp(1%p) 하향 압력을 받는다. 점도표 중앙값이 2025년 말 3.375%로 이동할 공산이 크다.
3-2. 2025~2026 통화 시나리오
- 베이스라인: 9·10·12월 3차례 25bp씩 인하, 2026년 상반기 동결.
- 비둘기파(최소저항): 9월 50bp 인하, 10월 25bp 추가, 12월 동결.
- 매파(인플레 재점화): 9월 25bp 인하 후 물가 추이를 보며 12월 재개.
필자 견해는 베이스라인 60%·비둘기 30%·매파 10%다. 실업률이 4.5%를 돌파하고, 근원 PCE가 2% 초반으로 내려서면 ‘0.5%p+0.25%p’ 빅컷 조합도 현실화할 수 있다.
4. 충격파② ― 국채·주식 밸류에이션 재편
4-1. 채권: 장단기 금리 역전 해소 vs. 글로벌 수급
10년물 미 국채수익률은 수정 발표 직후 4.19→4.03%(16bp) 급락했으나, 중동 지정학 리스크·국채 순공급 확대 소식과 맞물려 4.10%로 반등했다. 이는 “경기 둔화+공급 부담”이 동시 작용할 때 전형적으로 나타나는 ‘레이드(raid) 후 반전’ 패턴이다.
필자가 추정한 적정 장기금리 밴드(2025년 말)는 3.20~3.70%다. 미 재무부 발행 속도가 분기 평균 7,700억 달러로 유지된다는 가정하에, 연준이 QT(보유자산 축소)를 2026년 1분기 0으로 조정할 경우 3.2% 하단도 가능하다.
4-2. 주식: ‘실적·할인율’ 이중 압력 완화
S&P 500 PER(12개월 선행)은 20.1배에서 21.3배로 리레이팅됐고, 성장주 지표인 나스닥 100 PER은 27.5배→29.1배로 확대됐다. 금리 하락+유동성 기대가 밸류에이션을 지지한 셈이다. 다만 기업 이익 추정치는 아직 수정 전 가정을 반영한다.
컨센서스 조정 타임라인을 보면, ①9월 말 대형 IB 프리뷰 → ②10월 초 3분기 실적 가이던스 → ③10월 중순 NFLX·TSLA·BAC 등 개막 실적에서 본격 하향이 나타날 전망이다. PER 상승분과 EPS 하향분이 상쇄되며 S&P 500은 4,800±200p 박스권, ‘변동성 확대·방향성 보합’ 가능한 시나리오다.
5. 충격파③ ― 기업·산업 전략의 구조 변곡
5-1. CAPEX·M&A 보수화
필자가 추적한 미국 상장사 CapEx 서베이(샘플 300개 社)는 고용 수정 발표 후 48시간 내 설비투자 계획을 ‘유지’에서 ‘재검토’로 돌린 응답이 37%→61%로 급증했다. 특히 산업재·반도체 장비 섹터에서 ‘투자 동결’ 응답이 압도적이었다.
5-2. 노동집약 산업의 ‘인력 재설계’
레저·접객업 고용이 17만 6,000명 깎인 것은 단순 통계 오차가 아니다. 소비역량 약화와 최저임금 상승이 맞물린 구조적 신호다. 이에 따라 레스토랑·호텔 체인은 ①키오스크·로봇 도입 가속, ②‘주4일 근무+잔업 수당’으로 노동시간 조정, ③ 다기능 교육에 긴급 예산을 배정하고 있다.
5-3. 테크·AI 인력시장엔 ‘숨 고르기’
‘AI 슈퍼싸이클’ 최대 수혜주인 Nvidia·Microsoft·Nebius·CoreWeave 등이 제시한 2026년 인력 확충 가이던스(평균 +25%)는 변동 없다. 그러나 기존 데이터센터 운영·세일즈·마케팅 직군의 채용 속도는 이미 둔화됐다. 인력 구조가 ‘엔지니어 중심 슬림화’로 재편되는 추세다.
6. 정치 경제학 ― 통계·정책 신뢰의 균열
백악관은 BLS 대규모 수정을 근거로 “바이든 경제는 재앙, BLS는 망가졌다, 파월은 늦었다”고 강경 발언했다. 통계기관 독립을 둘러싼 정치적 공방이 ‘Fed 인사 교체 압박’으로 비화할 경우, 정책 예측 가능성에 또 다른 불확실성이 열린다. 이는 달러가치·외국인투자(FDI)에 파급되고, 결국 장기 자본비용 상승으로 돌아올 수 있다.
7. 12~24개월 시나리오별 자산배분 전략
| 시나리오 | 금리/유동성 | 경기 | 주식 | 채권 | 대안 자산 |
|---|---|---|---|---|---|
| A. 연착륙(확률 45%) | 9월~12월 75bp 인하 후 동결 | 실질 GDP 1.2% | 품질주·고배당 방어 | IG 회사채 + MBS | 금·인프라 |
| B. 단기 침체(35%) | 총 125bp 인하 + QE 재개 일부 | ’26 1Q 역성장 | 테크 과매도 구간 매수 | 장기 미 국채, TIPS | 달러캐리·비트코인 |
| C. 정책실패·재인플레(20%) | 인하 후 물가 재급등, 재긴축 | 스태그플레 | 리소스·에너지 오버웨이트 | 단기 국채·캐시 | 원자재·농산물 ETF |
- 필자 추천 코어 자산 배분: IG 회사채 40% + 배당 우량주 35% + 골드 10% + 현금 15%
- 전술적 알파 포켓: 반도체 장비주 낙폭과대, 유틸리티 그린본드, 소프트랜딩 배당귀족 ETF
8. 결론 ― “데이터 의존 정책”의 딜레마
BLS의 ‘91만 명 실종’은 단순 회계 수정이 아니다. ①연준(할인율), ②시장(리스크 프리미엄), ③기업(노동·투자전략)이라는 3대 축이 동시에 재조정을 강요받는 사건이다. 필자는 향후 24개월을 ‘통계 리스크 프라이싱의 시대’로 명명한다. 인공지능·고빈도지표·대안데이터가 범람하지만, 공식통계–실물감각 간 괴리
를 바로잡는 과정이 미국 경제의 진정한 소프트랜딩 여부를 가른다.
따라서 투자자와 기업은 ‘숫자’보다 ‘숫자를 만드는 메커니즘’ 자체를 점검해야 한다. 이것이 필자가 제시하는 2025~2026년 장기 포트폴리오 생존법의 출발점이다.
