UBS, 리걸앤드제너럴 투자의견 ‘매수’에서 ‘중립’으로 하향… 고배당이 잠재 위험 가린다

UBS가 영국 보험사 리걸앤드제너럴그룹(Legal & General Group·L&G)에 대한 투자의견을 기존 ‘매수(buy)’에서 ‘중립(neutral)’으로 한 단계 낮췄다. 12개월 목표주가는 275펜스로 유지했다.

²⁰²⁵년 ⁸월 ¹⁹일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면 UBS는 최신 보고서에서 L&G의 밸류에이션(기업가치)이 이미 자사 추정치와 대체로 수렴해 추가 상승 여력을 제한한다고 설명했다. 특히 배당‧자사주 매입 등 ‘고배당 정책’이 내부 위험 요인을 상쇄할 정도이지, 주가를 더 끌어올릴 동력으로 작용하기는 어렵다고 판단했다.

보고서에 따르면 UBS는 2025~2027년까지 L&G가 총 £5.3억_bn(약 9조 원)을 주주에게 환원할 것으로 예상한다. 이는 현재 시가총액의 35% 이상이다. 구체적으로는 정기 배당과 자사주 매입이 주를 이루며, 여기에 미국 보험 자회사 매각‧비핵심 자산 처분 등 ‘일회성(One-off)’ 이익 £1.25억_bn이 포함됐다.

핵심 지표의 약화도 눈에 띈다. UBS는 예외적 항목을 제외하면 L&G의 전체 배당수익률(all-in yield) 약 10%이 단기적으로는 순이익이나 자본 창출력으로 충분히 커버되지 않는다고 지적했다. 이에 따라 예상 배당성향(payout ratio)은 2027년까지 100%를 웃돌 것으로 전망했다.

“높은 배당은 일부 투자자에겐 매력적이지만, 기업의 지속 가능성을 시험할 수 있다.” – UBS 보고서 중

L&G의 자본적정성 지표인 솔벤시비율(Solvency II ratio)은 2027년 200%로, 현재 대비 17%포인트 하락할 것으로 예상됐다. 같은 기간 주주 자본(shareholders’ equity)은 £0.7억_bn 감소할 전망이다.

실적 측면에서도 부정적 투자 변동(negative investment variance)이 연간 약 £4억 수준으로 지속되면서, UBS는 2025년 희석 주당순이익(EPS) 추정치를 기존 23.46p에서 15.06p로 36% 하향했다.

■ 왜 ‘중립’인가 – 리스크 요인 집중 분석

① 배당 지속 가능성
배당성향이 100%를 넘는다는 것은 기업이 벌어들이는 이익 이상을 주주에게 돌려준다는 의미다. 단기적으로는 현금 흐름으로 충당할 수 있지만, 이익이 회복되지 않을 경우 현금‧자본이 고갈될 수 있다는 점이 UBS의 경고 포인트다.

② 신용 이벤트(credit events) 민감도
L&G는 장기 채권과 모기지에 투자해 보험 부채를 헤지한다. 금리 급등·기업 부도 확대와 같은 신용 충격이 발생하면 채권 가치가 하락해 자본건전성이 악화될 위험이 있다.

③ 역사적 평균 대비 낮은 초과수익(excess yield)
UBS는 L&G의 현재 배당수익률이 과거 평균 대비 매력도가 감소했다고 지적했다. 과거에는 고배당+성장 기대가 동시 제공됐지만 지금은 배당만 높고 성장성은 둔화됐다는 판단이다.

■ 용어 정리 및 배경 설명

솔벤시 II(Solvency II)는 유럽연합(EU)의 보험사 자본규제 체계로, 보험사가 예상치 못한 손실을 감내할 수 있는지 평가한다. 비율이 100%보다 높으면 규제상 요구자본을 충족했다는 의미다.

배당성향(payout ratio)은 당기순이익 대비 배당금 비중을 뜻한다. 100% 초과 시 기업은 이익 외 현금(예: 현금 보유액, 차입)을 활용해 배당을 지급하게 된다.

자사주 매입(buyback)은 기업이 시장에서 자사 주식을 직접 매수해 유통주식 수를 줄이는 주주환원 정책이다. 발행주식 수가 감소해 주당가치(EPS)는 높아지지만, 현금 유출이 동반된다.

■ 향후 관전 포인트

UBS는 “L&G는 여전히 영국 생명보험 업계에서 가장 경쟁력 있는 자본 환원 스토리를 제공하지만, 이제 시장이 그 가치를 충분히 반영했다”고 짚었다. 당분간 주가 방향은 배당 지속성과 금리·신용 시장 환경에 좌우될 가능성이 크다.

공모연금·연금관리 분야에서 L&G가 차지하는 비중이 크다는 점, 그리고 기관투자가 수요가 견조하다는 점은 하방 지지 요인이다. 반면, 매각이 진행 중인 미국 자회사와 비핵심 자산의 처리 결과, 그리고 새로운 사업 투자 규모가 솔벤시비율 및 잉여현금 흐름에 어떤 영향을 미칠지 주목된다.