하이퍼스케일러(hyperscaler)들이 인공지능(AI) 인프라 투자를 빠르게 늘리며 자본지출을 부채시장으로 옮기고 있다. 이러한 변화는 그간 대형 기술기업들이 지녔던 이른바 ‘요새화된 재무구조(fortress balance sheet)’라는 투자자와의 암묵적 합의를 흔들고 있다는 분석이 나온다.
2026년 2월 23일, CNBC의 보도에 따르면, 아마존(AMZN), 메타(META), 구글의 모회사 알파벳(GOOGL) 등이 실적 발표 시즌에 올해 연간 설비투자계획을 대폭 상향하면서 UBS 집계로는 AI 관련 하이퍼스케일러들의 2026년 총설비투자액이 약 7,700억 달러에 달할 수 있으며 이는 이전 예상보다 약 23% 높은 수준으로 추정된다고 밝혔다. UBS의 신용전략가들이 2월 18일 발간한 보고서에서는 이러한 상향 조정이 하이퍼스케일러들의 차입을 약 400억~500억 달러가량 추가로 유발해, 올해 공개 채권 발행 규모가 2,300억~2,400억 달러에 이를 수 있다고 지적했다.
미라보(Mirabaud) 자산운용의 채권 포트폴리오 매니저 알 캐터몰(Al Cattermole)은 CNBC와의 인터뷰에서 그간의 투자자 커뮤니케이션이 바뀌고 있다고 밝혔다. 그는 “수년간 우리는 AI 지출이 발생한 현금흐름으로 충당될 것이고, 이는 주식 리스크로 간주돼 신용 측면에서 걱정할 필요가 없다는 말을 들었다”고 설명했다.
“지금은 암묵적 계약이 바뀌고 있는 것 같다. 우리가 이들 기업에 돈을 빌려주기는 계속하겠지만, AI 자본지출이 부채시장으로 들어오면서 신용도(credit worthiness)에 대한 의문이 제기된다.” — 알 캐터몰, 미라보 자산운용
중대한 전환점(BREAK POINT)
작년 9월, 오라클(ORCL)은 기록적인 규모의 채권 발행으로 약 180억 달러를 조달했다. 이후 구글의 모회사 알파벳은 최근 약 200억 달러 규모의 채권을 발행했으며, 이 가운데에는 보기 드문 100년 만기 스털링표시(100년) 채권도 포함돼 있었다. 이러한 조달 움직임은 기술 섹터의 부채 부담에 대한 시장의 감시를 더욱 촉발하고 있다.
캐터몰은 “그동안 AA- 또는 A 등급의 대형 기술기업들을 사실상 현금과 동일시해 왔다. 그런데 갑자기 이처럼 막대한 규모의 부채를 재무제표에 올리는 것은 큰 전환”이라며 “이 변화는 불과 석 달 내외의 일로, 시장은 이제 새로운 환경에 적응하는 중”이라고 말했다.
투자자들은 이미 향후 위험을 우려하고 있다. 세계 최대 자산운용사인 블랙록(BlackRock)은 이번 신용시장 발행 붐을 현 투자와 미래 수익 간의 간극을 메우기 위한 것이라고 평가했다. 블랙록은 주간 시장 논평에서 “문제는 기업의 차입 증가가 이미 큰 공공 적자를 소화하느라 어려움을 겪는 채권시장에 추가 공급을 더한다는 점”이라고 지적했다.
블랙록은 또한 “AI 채택이 어떻게 매출과 이익으로 연결될지에 대한 시장의 관심이 커졌다”라며 “승자와 패자를 가르는 정렬이 시작되는 시기이므로 활발한 주식운용(active investing)에 최적기”라고 덧붙였다. 세계 최대 자산운용사라는 점을 근거로, 이들은 AI 구축자들이 주로 미국 투자등급(Investment Grade) 시장을 활용해왔다고 보고하며 유동성 측면에서 고수익(High Yield) 및 유럽 채권을 선호한다는 입장을 밝혔다.
한편, 오라클의 주가가 지난 반년간 약세를 보이는 가운데 해당 회사 채권에 대한 신용부도스왑(CDS)의 변동성도 크게 확대됐다. CDS는 채무자가 채무를 상환하지 못할 경우를 대비한 보호장치로, CDS 프리미엄의 상승은 해당 채무의 신용우려가 증가했음을 시사한다.
캐터몰은 아울러 알파벳이 내년도 매출의 거의 50%에 육박하는 수준의 설비투자를 계획하고 있다는 점을 지적하며 이는 “전례없는 수준”에 가까워 자연스러운 경기 사이클의 분기점에 와 있다고 진단했다. “정상적인 기업이라면 어떤 시점에서도 이런 수준의 설비투자를 하지 않을 것”이라고 그는 말했다.
숨은 위험(HIDDEN RISKS)
채무로 충당된 AI 과투자 우려를 부각시키는 또 다른 요인은 대규모 데이터센터의 빠른 기술적 구식화 가능성이다. 투자자들은 칩 기술의 빠른 개선으로 인해 용량 수요가 급감할 경우, 막대한 비용을 들여 지은 데이터센터가 단기간 내에 무용지물이 될 위험을 우려하고 있다.
“만약 3년 내에 엔비디아(NVDA) 칩이 중국 경쟁사에 의해 능가된다면, 나는 5년 또는 8년 동안 빌려주고 있는데 3년째에 내 데이터센터가 쓸모없게 되는 상황이 벌어질 수 있다.” — 알 캐터몰
뱅가드(Vanguard)의 수석 이코노미스트 샨 라이타타(Shaan Raithatha)는 AI 하이퍼스케일러들이 강한 재무제표, 강한 잉여현금흐름, 그리고 견고한 진입장벽을 보유하고 있음에도 불구하고 레버리지(부채비율)를 확대하고 있다고 평가했다. 그는 또한 특수목적회사(SPV), 자산의 장기임대 확대, 오프밸런스 활동 증가 등 숨어 있는 위험들이 축적되고 있다고 경고했다.
“숨은 위험들이 축적되고 있다. 그것이 실제로 문제가 될지 아닐지는 알 수 없지만, 투자자들이 향후 주식시장 수익을 할인할 때 이를 염두에 두어야 한다.”라고 라이타타는 CNBC의 프로그램에서 말했다.
용어 설명
하이퍼스케일러(hyperscaler)는 대규모 클라우드 인프라와 데이터센터를 보유하고 AI와 같은 고성능 컴퓨팅 수요를 처리하는 기업을 의미한다. 주요 예로는 아마존(AWS), 마이크로소프트(Azure), 구글(Cloud) 등이 있다. 자본지출(capex)은 데이터센터, 서버, 네트워크 장비 등 물적 자산에 투자하는 금액을 뜻하며, 기업의 미래 생산능력과 직접 연결된다. 신용부도스왑(CDS)은 채무불이행 위험을 보험처럼 거래하는 파생상품으로, CDS 프리미엄 상승은 해당 발행자의 신용우려가 커졌음을 나타낸다. 요새화된 재무구조(fortress balance sheet)란 막대한 현금 보유와 저부채를 바탕으로 매우 견조한 재무상태를 유지하는 상태를 말한다.
전문적 분석 및 향후 영향
우선 채권시장 관점에서 보면, 하이퍼스케일러들의 대규모 채권 발행 증가는 공급 증가로 이어져 기존 회사채 투자자들에게는 수익률(금리) 상승 압력을 가할 수 있다. 이는 투자등급 회사채에도 영향을 미쳐 신용스프레드가 확대될 가능성이 있다. 시장이 대량의 투자등급 회사채를 소화하기 어려울 경우 투자자 수요는 고수익(하이일드) 또는 지역적으로 분산된(예: 유럽) 채권으로 옮겨갈 수 있으며, 이는 자금의 지역·등급 전환을 촉발할 수 있다.
주식시장 측면에서는 AI 투자가 향후 현금흐름 개선으로 이어질 것이라는 신뢰가 유지된다면 장기적으로는 긍정적이나, 그 연결고리가 불확실할 경우 주가 변동성 확대와 밸류에이션 재평가가 발생할 수 있다. 특히 이미 설비투자 비중이 높은 기업(예: 알파벳의 매출 대비 설비투자 비중)이 예상보다 수익 창출로 이어지지 않을 경우 주식과 채권 모두에서 동시 약세(쌍둥이 약세)가 나타날 위험이 있다.
금융기관 및 채권 보유자에게는 리스크 관리의 중요성이 커진다. 구체적으로는 만기 매칭 전략, 신용 스프레드 헷지, 포트폴리오 내 등급 분산, 그리고 잠재적 오프밸런스 위험을 모니터링하는 것이 필요하다. 자산운용사 관점에서는 액티브 운용의 중요성이 커지며, 업종·기업별 차별화가 심화될 것으로 전망된다.
또한 정책금융 측면에서는 대규모 기업 차입이 공공 재정 및 채권시장 유동성에 미치는 영향을 주시해야 한다. 기업의 대규모 차입이 지속될 경우 장기금리 상승 압력이 커질 수 있고, 이는 민간투자 및 가계 부채비용에 간접적인 영향을 줄 수 있다.
결론
요약하면, 하이퍼스케일러들의 AI 인프라 투자 확대와 이를 위한 부채 조달 증가는 단순한 자본구조 변화가 아니라 시장의 위험 평가 방식을 바꾸는 사건이다. 암묵적 계약이 변화하면서 신용도가 낮게 평가될 가능성이 생겼고, 이는 채권과 주식 모두에서 투자자들의 포지셔닝을 재조정하게 만들고 있다. 투자자와 신용공급자는 향후 수익성 전환과 기술적 구식화 리스크를 면밀히 관찰하며 리스크 관리와 능동적 자산배분을 강화해야 할 것이다.
