요지
2025년 S&P 500, 다우존스, 나스닥이 두 자릿수 상승을 기록했음에도 불구하고, 주식시장에는 점점 커지는 역풍이 존재한다. 트럼프 대통령의 관세·무역정책은 월가의 변동성을 고조시키고 미국의 물가상승률을 소폭 끌어올렸지만, 더욱 심각한 우려는 기업 실적의 질(earnings quality)이라는 지적이 제기된다.
2026년 2월 15일, 나스닥닷컴의 보도에 따르면, 2025년 말까지 이어진 강세장에도 불구하고 여러 잠재적 경고 신호가 누적되고 있으며, 이는 월가의 고평가된 시장 밸류에이션과 결합될 때 더 큰 위험으로 작용할 수 있다.
관세 충격과 인플레이션의 영향
2025년 4월 2일 대통령의 관세·무역정책 발표 직후 이틀간 벤치마크 S&P 500은 10.5%의 가치 하락을 기록했다. 이는 1950년 이후 이틀 기준으로 다섯 번째로 큰 낙폭이다. 당시 발표된 정책은 기본적으로 전 세계적인 10% 관세율과, 대미 무역수지 악화국을 대상으로 한 추가적 이른바 ‘상호관세(reciprocal tariffs)’를 포함했다.
발표 후 10개월이 지난 시점까지도 일부 관세율은 협상 및 시행 유예 등으로 변동이 있었으나, 특정 국가에 대해 새롭거나 더 높은 관세를 부과할 수 있다는 위협은 지속되고 있다. 관세는 제조업의 투입비용을 높이고, 일부 기업의 생산비·판매가격을 끌어올려 소비자물가에 영향을 주며, 결과적으로 연준(Fed)의 금리인하 가능성을 낮추는 요인이 된다.
뉴욕 연방준비은행 연구진이 작성한 분석서 ‘Do Import Tariffs Protect U.S. Firms?’에 따르면, 도널드 트럼프 행정부의 중국 관세(2018~2019)는 시행 이후에도 상장기업들의 노동생산성, 고용, 매출, 이익에 장기간 부정적 영향을 미친 것으로 평가된다. 이러한 역사적 사례는 최신 관세 정책이 재연될 경우 기업 실적과 고용에 미칠 위험을 시사한다.
그러나 더 큰 문제는 실적의 질이다
시장 밸류에이션은 기업 실적의 질에 크게 의존한다. 실적의 질이란 간단히 말해 기업이 영업활동으로부터 실질적이고 지속 가능한 이익을 창출하는가를 뜻한다. 단기적 이익 확대를 위해 일회성 항목, 비영업성 수입, 규제 크레딧, 대규모 자사주매입 등에 의존하는 경우, 그 실적은 향후 지속 가능성이 낮다.
우리는 2026년 초 S&P 500의 샤일러 물가수익비율(CAPE Ratio) 기준으로 사상 두 번째로 높은 시장에 진입했다. 역대 155년을 소급한 평균값은 17.34이나, 최근 CAPE는 몇 달간 39~41 범위에서 등락했다. 이는 오직 닷컴 버블 시기만이 더 고평가되었다는 의미이다.
용어 설명: CAPE Ratio(순환조정 주가수익비율)는 10년간의 실질 이익을 평균내어 현재 주가와 비교하는 지표로, 장기적 밸류에이션 판단에 유용하다.
대표 사례: 테슬라(Tesla)
‘매그니피선트 세븐(Magnificent Seven)’ 중 하나인 테슬라(NASDAQ: TSLA)는 2026년 예상 주당순이익(EPS) 기준 약 202배의 선행 P/E를 기록 중이다. 통상 이처럼 두 자릿수 내지 세 자릿수의 선행 P/E를 정당화하려면 기업의 영업에서 나오는 폭발적 매출·이익성장이 필수적이다. 그러나 테슬라의 2026년 예상 매출 성장률은 9% 미만으로 추정되며, 회사는 상당 부분을 지속 가능성이 낮은 수입원에 의존한다.
구체적으로 2025년 테슬라는 정부로부터 공짜로 받는 자동차 규제 크레딧(regulatory credits)으로 약 19억9천만 달러를, 그리고 이자수익(이자비용 차감 후)으로 약 13억4천만 달러를 기록했다. 이들 비영업·비혁신적 수익은 2025년 세전이익의 63%를 차지했다는 점은 실적의 질 관점에서 큰 우려를 낳는다.
대표 사례: 애플(Apple)
애플(NASDAQ: AAPL)은 여전히 막대한 영업현금흐름을 창출하지만, 실적의 성장을 자사주 매입으로 덮어왔다. 2013년 자사주 매입 프로그램을 시작한 이후 애플은 보통주를 약 8,410억 달러어치 매입했고, 유통주식 수를 44% 이상 줄였다. 대규모 자사주 매입은 1주당순이익(EPS)을 기계적으로 끌어올리는 효과가 있다.
회계 연도 기준으로 애플은 2022 회계연도(종결일 2022년 9월 24일)에 순이익 998억 달러, 연간 EPS 6.15달러를 기록했다. 2025 회계연도(종결일 2025년 9월 27일)에는 순이익 1,120억 달러, EPS 7.49달러를 기록했으나, 순이익 증가율은 3년간 12.2%에 불과한 반면 EPS는 약 22% 증가했다. 이는 매출·이익의 실질적 성장보다 자사주 매입의 영향이 컸음을 시사한다.
용어 설명: 선행 P/E(Forward P/E)는 향후 12개월 또는 다음 회계연도의 예상 이익으로 주가를 나눈 값으로, 성장 기대치를 반영한다. 그러나 선행 P/E가 크면 그만큼 실적의 지속가능성에 대한 높은 가정이 필요하다.
실적 질 저하가 시장에 미칠 영향 — 전문가적 관찰
고평가된 시장에서 실적의 질이 약화되면 다음과 같은 체계적 위험이 커질 수 있다. 첫째, 지속가능하지 않은 이익이 제거될 경우 밸류에이션 하락으로 이어져 주가 급락·조정이 발생할 가능성이 높다. 둘째, 기업들이 자사주 매입·규제 크레딧·비영업적 수입 등에 의존하는 한, 실질적 매출·영업이익 기반의 성장 개선이 동반되지 않아 장기 수익성이 둔화될 우려가 있다. 셋째, 이러한 환경은 투자자 심리를 악화시켜 변동성을 높이고, 신용비용 상승, 위험회피 심리 강화로 이어져 경제 전반의 투자축소를 유발할 수 있다.
금리 환경 측면에서 보면, 실적의 질 악화는 연준의 정책 방향성과 상호작용한다. 만약 실적 부진이 경기 둔화 신호로 해석된다면 연준의 금리인하 압력이 커질 수 있다. 반면 인플레이션이 관세 등으로 지속 상승하면 연준은 긴축 기조를 유지하여 기업의 할인율을 올리고, 이는 고평가주에 더 큰 타격을 줄 수 있다. 따라서 밸류에이션·실적·통화정책의 상호작용을 면밀히 관찰해야 한다.
투자자 관점의 실무적 시사점
시장 참여자는 다음과 같은 점을 고려해 포트폴리오 리스크를 관리할 필요가 있다. 첫째, 영업현금흐름(Free Cash Flow)과 영업이익(Operating Income)에 기반한 기업을 선호하고, 비반복적·비영업적 수익 비중이 높은 기업에는 경계가 필요하다. 둘째, 자사주 매입의 규모와 그 비용이 기업의 재무 건전성에 미치는 영향을 점검해야 한다. 셋째, 산업별로 관세 영향이 큰 제조업·소비재 섹터는 공급망과 이익률의 구조적 변화를 면밀히 분석해야 한다. 넷째, 고평가 기술주 등은 실적 모멘텀이 불확실할 경우 방어적 비중 축소를 고려할 수 있다.
추가적 용어 및 개념 설명
자동차 규제 크레딧은 전기차 보급을 장려하기 위해 정부가 OEM(완성차업체)에 발급하는 배출권 성격의 크레딧으로, 일부 기업은 이를 판매하여 비영업적 수익을 얻는다. 자사주 매입은 주당이익(EPS)을 높이는 효과가 있으나, 장기적 성장투자보다 매입에 자본이 집중될 경우 혁신 및 설비투자 여력이 감소할 수 있다.
시장 권유 및 증권사 리서치 관련
기사 원문은 모틀리 풀(Motley Fool)의 Stock Advisor 팀이 추천한 상위 10개 종목 관련 성과 및 권유 내용을 인용한다. 해당 팀의 과거 퍼포먼스 수치는 2026년 2월 15일 기준으로 보고되며, 2004년과 2005년에 추천된 종목의 장기수익률 사례를 통해 과거 성과를 설명한다. 해당 정보는 투자 참고자료일 뿐, 개별 투자 판단은 투자자 본인의 위험선호와 상황에 따라 신중히 결정해야 한다.
공시
원문에서는 필자 Sean Williams가 기사에서 언급된 어떤 주식도 보유하고 있지 않다고 밝히며, 모틀리 풀은 애플과 테슬라에 대해 포지션을 보유·추천하고 있음을 명시하고 있다.
요약 이 보도는 관세·무역정책으로 인한 단기적 변동성과 인플레이션 압력보다도, 월가에서 실적의 질이 장기적·구조적 리스크로 작용할 가능성이 더 높다는 점을 경고한다.
