UBS가 스위스의 펩타이드·올리고뉴클레오타이드 제조사 바켐 홀딩 AG(Bachem Holding AG)에 대한 투자의견을 ‘중립’에서 ‘매수’로 상향했다. 동시에 12개월 목표주가를 CHF 76에서 CHF 78로 소폭 올렸다. UBS는 중기(미들 텀) 매출·EBITDA·EPS 전망을 상향 조정한 결과라며, 올해 상반기 이후 이어진 주가 조정이 재진입 기회를 제공한다고 평가했다.
2025년 12월 2일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면, UBS는 바켐이 장기 확장에 대한 ‘높은 가시성’을 확보하고 있다고 진단했다. 이는 고객사와 체결된 커밋먼트(확약) 계약과 다년(멀티 이어) 설비 증설 계획이 맞물린 결과로, 주가 조정 구간에서의 매수 매력을 높인다는 평가다.
UBS는 글로벌 CDMO(위탁개발생산) 동종업계 대비 현재 밸류에이션이 매력적이라고 분석했다. 바켐의 주가는 2025년 추정 기준 EV/EBITDA 19.2배 수준으로 동종 그룹 평균과 대체로 유사하나, UBS는 2030년까지 매출 CAGR 19%, EPS CAGR 20%를 전망하고 있어 성장률 대비 멀티플을 고려하면 재평가 여지가 있다는 논리를 제시했다.
UBS는 현재 시장이 바켐의 기초 체력(펀더멘털) 변화보다는 광범위한 지정학적 불확실성에 더 크게 영향을 받고 있다고 평가했다. 이어 FY25·FY26 컨센서스에 부합할 경우 리레이팅(평가 재상향)에 동력이 붙을 수 있다고 덧붙였다.
핵심 근거: 대규모 설비 투자(capex)와 선결제 기반
이번 상향 조정의 중심에는 2029년까지 약 CHF 20억 규모의 설비투자(capex) 계획이 있다. UBS에 따르면, 이 중 성장 목적에 CHF 15억, 유지 보수에 CHF 5억이 배정되며, 고객사 선결제가 이를 뒷받침한다. UBS는 2029년까지 고객 선결제가 약 CHF 5억에 도달할 것으로 내다봤다.
확장 계획은 복수 거점에 걸쳐 진행된다. 지슬러펠트(Sisslerfeld) 프로젝트에는 CHF 7억5천만~10억이 투입되며 상업 가동 시점은 2030년으로 계획되어 있다. 미국 비스타(Vista) 설비는 CHF 2억5천만 규모로 2030년까지 확장이 진행되고, 부벤도르프(Bubendorf)의 ‘빌딩 K’ 역시 공사가 지속 중이다.
빌딩 K는 11월 스위스 의약청(Swissmedic) 실사를 완료했으며, 2026년 GMP 생산 개시와 상업적 램프업이 예정대로 진행 중이라고 UBS는 전했다. UBS는 FY26 기준 고객 A로부터 매출 CHF 2억3천만, 고객 B로부터 개발 매출 CHF 6천만을 추정했다. 또한 빌딩 K의 추가 캐파는 바켐의 170개 NCE(신규 화학물질) 파이프라인—2024년 말 기준 3상 과제 12개 포함—에 의해 뒷받침될 것으로 내다봤다.
UBS는 바켐의 매출이 FY24 CHF 6억5백만에서 FY25 CHF 7억20만, FY26 CHF 9억6천9백만, FY27 CHF 11억5천4백만으로 증가할 것으로 추정했다. 이러한 성장에는 확장 프로그램으로 창출될 추가 장기 매출 약 CHF 17억이 기여할 것으로 봤다.
수익성도 개선될 전망이다. UBS는 EBITDA 추정치를 FY25 CHF 2억2백만, FY26 CHF 2억8천8백만, FY27 CHF 3억6천만으로 상향하며, 마진은 FY25 28.7% → FY27 31.2%로 개선될 것으로 전망했다. EPS 역시 FY25 CHF 1.60, FY26 CHF 2.30, FY27 CHF 2.90로 제시됐다.
UBS는 “바켐의 대부분 확장성 capex가 ‘디-리스크드(de-risked)’되어 있다”고 평가했다. 향후 증설 물량의 상당 부분이 최소 주문 약정과 선결제 구조에 연동돼 있어, 실행 리스크가 상대적으로 낮다는 판단이다.
아울러 UBS는 펩타이드·올리고뉴클레오타이드 제조 수요가 GLP-1 계열 시장 성장에 힘입어 두 자릿수 성장 가시성을 지속적으로 뒷받침한다고 분석했다.
리스크 요인도 제시됐다. UBS는 설비 확장 지연, GLP-1 약가 압력, 빅파마의 자체 생산 전환 가능성, 지슬러펠트 협상 장기화 등을 위험 요소로 꼽았다. 다만 빌딩 K의 진행 상황과 확보된 고객 프로젝트가 실행 신뢰도를 높여 상향 근거를 강화한다고 덧붙였다.
해설: 용어와 맥락 설명
CDMO는 제약사의 신약 후보 개발과 생산을 위탁받아 수행하는 위탁개발생산 모델을 뜻한다. 신약 수요 증가와 고도화된 합성·제조 기술이 필요한 분야에서 규모의 경제를 갖춘 CDMO의 역할이 커지고 있다. 바켐은 특히 펩타이드 및 올리고뉴클레오타이드 합성에 특화된 기업이다.
EV/EBITDA는 기업가치(EV)를 현금창출력(EBITDA)으로 나눈 지표로, 업종 간 비교에 널리 쓰인다. 2025E는 2025년 예상치를 의미한다. UBS는 바켐의 멀티플이 글로벌 동종업계와 유사하지만, 장기 성장률(CAGR) 측면에서 우월하게 나타난다는 점을 강조했다.
CAGR는 연평균성장률이다. UBS는 바켐의 매출 CAGR 19%·EPS CAGR 20%(~2030)를 제시했다. 이는 구조적 수요와 증설 효과가 중첩될 때 가능한 성장 궤적을 시사한다.
GLP-1은 포만감 유도·혈당 조절 등에 관여하는 약물 계열로, 비만·당뇨 치료제 시장 확대의 핵심 축이다. 해당 계열 급성장은 펩타이드 생산 수요를 끌어올리며, 바켐과 같은 전문 CDMO의 성장 가시성을 높여준다.
Capex는 설비투자로, 바켐은 2029년까지 약 CHF 20억을 투입한다. UBS는 선결제와 최소 주문 약정이 결합된 구조 덕분에 투자 실행 리스크가 상대적으로 낮다고 평가했다. Swissmedic는 스위스 의약품 규제기관, GMP는 우수 의약품 제조 및 품질관리 기준을 뜻한다. NCE는 새로운 화학적 구조의 후보물질이며, 임상 3상(Phase 3)은 허가 전 마지막 관문이다. FY는 회계연도로, 기업별 기준일이 다를 수 있다.
전문가 시각: 무엇을 주목해야 하나
첫째, 밸류에이션과 성장률의 괴리가 핵심이다. 바켐은 동종업계와 유사한 EV/EBITDA로 거래되지만, 우월한 중장기 성장률을 제시받고 있다. 이는 컨센서스 달성—특히 FY25·FY26의 매출·이익 가이드라인 부합—이 확인될 때 멀티플 재평가(리레이팅) 가능성으로 이어질 수 있다.
둘째, 설비 증설의 ‘디-리스크’ 구조가 차별점이다. 선결제·최소수량 약정 연동은 수요 가시성과 현금흐름의 안정성을 높인다. 다만 대형 고객 집중도가 커질수록 개별 프로젝트 리스크가 확대될 수 있어, 빌딩 K 상업 램프업(2026년)과 지슬러펠트(2030년 상업 개시)의 타임라인 준수가 중요하다.
셋째, GLP-1 사이클은 기회와 위험을 동시에 내포한다. 수요 급증은 단기·중기 성장 모멘텀을 강화하지만, 약가 인하 압력이나 빅파마의 내재화(자체 생산) 확대는 CDMO 마진과 수주 가시성에 변수가 될 수 있다. UBS가 위험 요인으로 거론한 항목들이 바로 이 지점과 맞닿아 있다.
넷째, 수치 가시화가 눈에 띈다. UBS는 FY27 매출 CHF 11억5천4백만, EBITDA 마진 31.2%, EPS CHF 2.90을 제시했다. 실적과 현금흐름이 계획대로 진전될 경우, CHF 20억 capex의 수익화 로드맵이 보다 명확해질 것으로 보인다.
결론적으로, UBS의 등급 상향과 목표가 상향은 성장 가시성과 실행력에 대한 신뢰를 반영한다. 투자자 관점에서는 FY25·FY26 컨센서스 달성 여부, 빌딩 K의 GMP 전환·상업 램프업, 지슬러펠트와 비스타의 일정 리스크, GLP-1 관련 수요·가격환경 등을 체크포인트로 삼을 필요가 있다.
