인공지능(AI) 관련 애널리스트 주요 리포트가 한꺼번에 쏟아졌다. 이번 주에는 로스차일드가 마이크로소프트와 아마존을 중립(Neutral)으로 하향했고, 미즈호는 구글(알파벳)의 차기 모델 ‘제미니 3’ 모멘텀을 부각했다. 오펜하이머는 IBM을 ‘아웃퍼폼(Outperform)’으로 커버 시작했으며, 레이몬드 제임스는 반도체 업종을 ‘사이클을 넘어선 구조적 호황’으로 규정하고 7개 대형 종목을 재개시했다. 뱅크오브아메리카(BofA)는 샌디스크의 목표주가를 $300로 상향하며 강세 의견을 유지했다.
2025년 11월 23일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면, 이번 주 AI 관련 대형 애널리스트 코멘트는 하이퍼스케일러의 수익성 구조 변화, 구글의 모델 경쟁력 회복 가능성, IBM의 소프트웨어 중심 전환, AI 주도 반도체 구조적 성장, 샌디스크의 NAND 수급 타이트화까지 다층적으로 다뤘다. 인베스팅프로(InvestingPro) 구독자 관련 공지에 따르면, 시장에 영향을 줄 수 있는 AI 애널리스트 코멘트는 우선적으로 제공됐다고 전했다. 해당 서비스로 더욱 심층적 애널리스트 인사이트와 AI 기반 종목 아이디어 접근이 가능하다는 안내도 포함됐다.
로스차일드: 생성형 AI(GenAI) 수익성 둔화 속 마이크로소프트·아마존을 ‘중립’으로 하향
브로커리지 하우스 로스차일드는 이번 주 초 마이크로소프트(MSFT)와 아마존(AMZN)을 ‘중립’으로 하향하며, 생성형 AI의 재무적 프로파일이 더 이상 프리미엄 밸류에이션을 정당화하지 못한다고 평가했다. 애널리스트 알렉스 하이슬(Alex Haissl)은 노트에서 “하이퍼스케일러에 대해 보다 신중한 접근이 필요한 시점이며, 산업 전반의 ‘클라우드 1.0 초기와 동일하니 믿어달라’는 안도감 서사가 점점 설득력을 잃고 있다”고 밝혔다.
그의 핵심 논지는 GenAI 인프라 구축이 과거 클라우드 1.0 대비 훨씬 더 많은 자본을 요구하는 반면, 반환(Return)은 유의미하게 낮다는 점이다. 하이슬은 “GPU 배치는 동일한 ‘클라우드 1.0 가치’를 창출하기 위해 약 6배의 자본이 필요하며, 리스크는 하방으로 기울어 있다”고 지적했다. 또한 GenAI 인프라에 1달러를 투자할 때의 순현재가치(NPV)Net Present Value가 약 0.2달러에 그치는 반면, 성숙한 클라우드 1.0 프로젝트는 약 1.4달러의 NPV를 내는 것으로 추정했다.
마이크로소프트에 대해서는 애저(Azure)가 상대적으로 가치가 낮은 워크로드 노출이 커지면서 성장의 질이 저하되고 있다고 진단했다. 과거의 ‘AI 보호막’ 효과도 약화되고 있으며, 그 이유로 GenAI의 경제성이 플랫폼 소유주보다 모델 개발사로 흐르는 구조를 꼽았다. 그는 “가치는 점증적으로 앤트로픽(Anthropic)이나 오픈AI(OpenAI)와 같은 모델 제공자들에게 이동하고 있다”고 했으며, 오피스 365 내 AI 기능이 수익화보다 비용을 더 많이 포함해 가치 유출 가능성을 언급했다.
아마존 또한 유사한 압력을 받고 있다고 진단했다. AWS가 커스텀 실리콘과 수직 통합 측면에서 이점을 가진 것은 사실이지만, 하이슬은 GenAI를 ‘섹터의 저부가 성장 엔진’으로 규정했다. 그의 분석에 따르면 GenAI는 클라우드 매출 증가의 절반을 넘게 기여하지만, 막대한 설비투자(Capex)를 지속적으로 요구한다. 그는 제약 요인으로 “성장에 비해 필요한 설비투자 규모”를 지목하며, “AI 파동이 아니었다면 존재하지 않았을 지출 수준”이라고 평가했다.
다만 이번 하향이 베어리시(비관)한 전망은 아니라는 점도 강조했다. 신규 캐파가 가동되면서 향후 1년 성장세는 건전하게 유지될 것으로 보이나, 상방 여지는 이미 주가에 반영됐고 GenAI가 클라우드 1.0 시절의 매력적 경제성으로 회귀할 경로는 보이지 않는다고 했다. 그의 노트는 “우리는 더 이상 클라우드 1.0의 경제성으로 돌아갈 수 있는 신뢰할 만한 경로를 보지 못한다”고 결론지었다. 로스차일드는 마이크로소프트 목표주가를 560달러에서 500달러로 하향했고, 아마존 목표주가는 250달러로 유지했다.
핵심 포인트: ‘6배 Capex’와 ‘NPV 0.2달러’라는 수치가 잘 보여주듯, GenAI의 투자-수익 매트릭스는 과거 클라우드와 본질적으로 다르다는 진단이다.
용어 정리
하이퍼스케일러는 초대형 클라우드 인프라를 보유해 대규모 컴퓨팅을 제공하는 업체(예: 마이크로소프트, 아마존, 구글)를 뜻한다. 클라우드 1.0은 가상머신·스토리지·네트워킹 등 범용 인프라 서비스 중심의 초기 클라우드 시대를 가리킨다. NPV는 미래 현금흐름을 현재가치로 환산한 합계로, 투자 타당성 판단의 핵심 지표다. Capex는 설비투자로, 데이터센터·GPU·전력 인프라 등 장기 자산 구축에 쓰인다.
미즈호: ‘제미니 3’ 임박, 구글의 AI 모멘텀 회복 가능성
미즈호는 오픈AI에 대한 시장의 경계가 알파벳(구글)의 펀더멘털 개선 신호를 가리고 있다며, 구글의 차세대 모델 ‘제미니 3’ 공개가 투자심리를 우호적으로 바꿀 수 있다고 평가했다. 로이드 월름슬리(Lloyd Walmsley)가 이끄는 애널리스트 팀은 “임박한 제미니 3의 롤아웃이 알파벳 주가 심리를 AI 승자 쪽으로 더 기울게 할 수 있다”고 밝혔다. 이는 검색 트래픽의 안정과 구글 자체 AI 기능에 대한 참여 증가가 뒷받침한다고 설명했다.
미즈호의 트래킹에 따르면, 챗GPT의 사용 모멘텀은 봄 이후 둔화했다. 데스크톱과 모바일에서의 체류시간 감소, 앱 참여 약화, 글로벌 다운로드의 월간 감소 지속이 관측됐다. 반면, 제미니는 구글 생태계 내부에서 점차 존재감을 확대하는 것으로 보인다. 브라우저 트래픽과 토큰 처리량 데이터가 사용 확대를 시사하며, GPT+제미니의 합산 점유율은 2024년 말 이후 7%에서 13%로 상승했다. 최근의 증가는 “제미니 쪽으로 기울어지는” 경향을 보였고, 이는 구글 도구의 채택 가속과 함께 나타났다고 덧붙였다.
애널리스트 노트는 “트렌드는 검색·제미니·기타 채널 전반에서 구글 AI 제품의 광범위한 사용을 가리키며, 이는 구글의 제품 생태계에 의해 기하급수적으로 성장할 수 있다”고 밝혔다. 구글의 검색 내 AI 모드(AI Mode)는 검색 트래픽 증가를 다시 플러스로 돌려놓는 데 기여했고, 질의 점유율 안정의 초기 신호를 지지했다. 제미니의 브라우저 점유율 또한 상승 중이며, 이는 “핵심 검색 내 AI 모드를 통한 트래픽 유입”의 효과가 큰 것으로 봤다.
제미니 3는 멀티모달리티, 추론, 자동화에서 진전을 예고한다. 특히 실시간 비디오 이해, 더 깊은 문맥창, 새 기본 추론 모드, 워크스페이스(Workspace) 연계 강화, 브라우저 레벨 작업 실행을 위한 ‘에이전트 모드’가 거론됐다. 개발자 신호로는 온디바이스 AI와 Veo 3.1과의 긴밀한 통합 가능성도 포착됐다. 미즈호는 이러한 업그레이드가 오픈AI와의 격차를 축소하고, 엔터프라이즈 자동화 경쟁 구도를 변화시킬 수 있다고 전망했다.
미즈호: “단기적으로 구글은 코어 비즈니스 펀더멘털에서 AI의 수혜를 이어가며, 제미니 3와 같은 인상적 AI 제품을 내놓아 ‘AI 승자’ 서사를 강화할 가능성이 높다.”
오펜하이머: IBM을 ‘아웃퍼폼’으로 개시… 소프트웨어 주도 성장과 AI 업사이드
오펜하이머는 이번 주 IBM을 아웃퍼폼으로 커버리지 개시하고, 12~18개월 목표주가를 360달러로 제시했다. 애널리스트 파람 싱(Param Singh)은 소프트웨어 중심 전환과 AI 전략이 지속적인 매출·마진 개선을 견인할 것이라고 평가했다. 그는 IBM의 소프트웨어 포트폴리오가 지속 가능한 두 자릿수 매출 성장을 낼 것으로 전망했다.
구체적으로는 오토메이션(주로 해시코프)의 견조함과 레드햇(Red Hat)의 성장 회복이 고마진 소프트웨어 비중 확대를 이끌 핵심 축으로 꼽혔다. 컨설팅 부문은 낮은 한 자릿수의 안정적 성장을 이어갈 전망이며, 애플리케이션 개발·관리 수요 개선이 배경이다. 그는 또한 “AI 애플리케이션(생성형 AI 포함)의 생성·관리에서 추가 매출 옵션이 존재한다”며, 기업의 AI 도입 스케일업 국면에서 IBM의 포지셔닝을 긍정적으로 평가했다.
이러한 전환은 기존 고객과의 확장 활동을 강화하고, 소프트웨어 믹스 개선을 통해 매출총이익률을 끌어올릴 전망이다. 세전 마진 또한 제품 믹스와 운영 레버리지 효과로 상승이 기대된다. 그는 “IBM의 소프트웨어 피벗이 더 폭넓게 이해될수록 주식은 밸류에이션 리레이팅이 가능하다”고 덧붙였다.
레이몬드 제임스: ‘AI가 반도체를 사이클에서 구조적 호황으로’… 7개 대형주 커버리지 재개시
레이몬드 제임스는 반도체 섹터 커버리지를 재개시하며, 생성형 AI가 통상적으로 경기순환적이던 반도체 시장을 구조적 호황(secular boom)으로 탈바꿈시키고 있다고 평가했다. 애널리스트 사이먼 레오폴드(Simon Leopold)는 기업들이 아직 도입 초기에 있으며, AI 팩토리 구축자들이 투자를 더욱 확대하고 대형화를 계획하고 있다고 전했다.
그는 컴퓨팅·네트워킹·스토리지·광학·인프라 소프트웨어 전반에서 빠른 혁신이 감지된다고 밝혔다. 동시에 전력공급 제약을 강조하며, 공패키지 광학(Co-Packaged Optics)과 CoWoS/기판 위 칩(Chip on Wafer on Substrate) 같은 기술이 고성능 클러스터 확장에 필수적이라고 지적했다.
재개시 대상은 엔비디아(NVIDIA)(스트롱바이), 마벨 테크놀로지(Marvell)(스트롱바이), 브로드컴(Broadcom)(아웃퍼폼), AMD(아웃퍼폼), ARM(마켓퍼폼), 애스테라 랩스(Astera Labs)(마켓퍼폼), 인텔(Intel)(마켓퍼폼)이다. 레오폴드는 반도체를 “전례 없는 기술 지형의 구조적 전환을 떠받치는 기초 구성요소”라고 규정했다.
그는 엔비디아를 “AI의 선도자이자 핵심 보유주”로 평가하며, 소프트웨어 스택·개발자 생태계·풀스택 시스템 접근을 강점으로 들었다. 추정치의 상향은 지속될 것으로 내다봤으며, 블랙웰(Blackwell) 피크 주문을 회계연도 2027년 780만 유닛으로 모델링했다. 마벨은 시장의 의구심에도 커스텀 ASIC과 광학 DSP에서 점유율 확대가 전망되며, 데이터센터 ASIC 점유율 약 20%를 2028년까지 목표로 한다고 전했다. 브로드컴은 ‘AI 컴플렉스’의 점유율 확대자로, AMD는 머천트(범용) GPU에서 엔비디아의 가장 강력한 경쟁자로 지목됐다. 또 ARM의 데이터센터 진입, 애스테라 랩스의 초고속 인터커넥트 선점도 언급됐다. 인텔에 대해서는 실행력이 따라와야 하며, 적자 상태의 파운드리가 ‘알바트로스’로 남아 있다고 평가했다.
추가 용어
CoWoS는 칩을 웨이퍼와 기판 위에 적층·패키징해 대역폭·전력효율을 극대화하는 첨단 패키징 기술이다. 공패키지 광학은 스위치/ASIC과 광학 엔진을 하나의 패키지로 묶어 성능·전력 효율을 끌어올리는 접근이다.
뱅크오브아메리카: 샌디스크에 ‘매수’ 유지, 목표가 스트리트 최상단 300달러로 상향
샌호세에서 데이비드 괵켈러(David Goeckeler) CEO와 루이스 비소소(Luis Visoso) CFO를 면담한 후, BofA는 샌디스크에 대해 더욱 강세로 전환하며 목표주가를 300달러로 상향(스트리트 최고치)하고, 매수 의견을 재확인했다. 은행은 논의 후 “종목에 대해 더 낙관적으로 돌아섰다”고 밝혔다.
경영진은 NAND 시장이 최소 2026년 말까지 공급부족 상태를 지속할 것으로 내다봤다. 이는 수요 강화 국면에서 가격 지지로 작용할 수 있다는 설명이다. BofA는 6가지 성장 동인을 제시했다: ① 데이터센터·AI 주도의 강한 수요 증가, ② 업계 낮은 재고, ③ 샌디스크의 eSSD 생산 확대, ④ BiCS8 전환 가속에 따른 점유율 확대 가능성, ⑤ 고객사로부터의 가시성 제고 등이다.
공급이 타이트하지만 경영진은 증설 계획이 없다고 밝혔으며, 고객들은 물량을 조기 확보하려는 움직임을 보이고 있다고 전했다. 샌디스크는 물량 약정과 가격을 균형 있게 반영한 장기 계약을 협의 중이며, 이는 괵켈러가 웨스턴디지털에서 보였던 공급 규율과 유사하다고 비교됐다. 동시에 과다 주문 신호에 대해서는 면밀히 모니터링하고 있다고 덧붙였다.
경영진은 수요가 10%대 중반 성장에도 시장 환경은 ‘미지근하다(tepid)’고 표현했고, 1분기는 계절적 약세가 지속될 가능성을 언급했다. 회사는 순현금 포지션 유지 계획이며, 비소소 CFO는 운영 목적으로 현금 약 13억 달러를 선호한다고 밝혔다. BofA는 주주환원은 자사주 매입에 집중될 것으로 봤다. 또한 2027년 추정 P/B 2.7배로 밸류에이션 멀티플을 상향 조정하며, eSSD 램프업과 BiCS8 전환이 이미 수익성 개선을 견인하고 있어 동종업체와의 패리티가 정당화된다고 평가했다.
배경 설명
eSSD는 엔터프라이즈급 SSD로 데이터센터 수요와 밀접하다. BiCS8은 고적층 3D NAND 공정 세대로, 용량·성능·원가에서 우위를 노리는 전환이다.
기자 분석: 투자자 관점의 시사점
첫째, 플랫폼에서 모델로의 가치 이전이 명확해지고 있다. 로스차일드의 프레임대로라면, 플랫폼 오너(클라우드)보다 모델 제공자가 경제적 과실을 더 가져가는 구조가 심화한다. 이는 플랫폼 단의 마진 희석과 모델·애플리케이션 레이어의 밸류 재평가로 이어질 수 있다.
둘째, AI 인프라 Capex의 지속 가능성이 투자 판단의 핵심이다. 6배 Capex·NPV 0.2달러라는 메시지는 현금흐름 대비 성장의 질을 따져보라는 요구와 같다. 단기 성장(수요)과 중장기 수익성(현금창출)의 엇박자가 있는 기업에는 밸류에이션 상단이 제한될 수 있다.
셋째, 구글의 ‘제미니 3’ 효과는 단기 심리·펀더멘털 모두에 영향을 줄 수 있다. 검색 AI 모드가 트래픽을 플러스로 전환시킨 정황과 브라우저·토큰 데이터가 암시하는 사용 확대는, 생태계 결속이 강한 구글의 특성상 지속 가능성을 엿보게 한다.
넷째, 반도체의 구조적 호황은 전력·패키징·광학 등 시스템 레벨 제약을 동반한다. 이는 단순 칩 공급을 넘어, 전원·냉각·광학 모듈·패키징의 병목을 해결하는 기업에 알파가 분배될 수 있음을 시사한다.
다섯째, NAND 수급 타이트화에서 보듯 메모리는 공급 규율과 제품 믹스 변화가 수익성에 직접적이다. 증설 자제와 장기 계약의 확산은 가격 지지를, eSSD·BiCS8 전환은 수익성 업사이드를 의미한다.
요약
로스차일드는 MSFT·AMZN을 중립으로 하향하고 GenAI의 낮은 경제성을 지적, MSFT 목표가 500달러로 낮추고 AMZN 250달러 유지를 제시했다. 미즈호는 구글 제미니 3의 임박한 출시가 사용 확대와 검색 트래픽 반등에 힘입어 AI 승자 서사를 강화할 수 있다고 봤다. 오펜하이머는 IBM을 아웃퍼폼으로 개시, 소프트웨어·AI 전환에 기반한 지속 성장·마진 개선을 전망했다. 레이몬드 제임스는 AI가 반도체를 구조적 호황으로 바꿨다고 진단하며, NVIDIA·Marvell에 스트롱바이를 부여했다. BofA는 샌디스크에 대해 목표가 300달러로 상향하고, NAND 공급부족·eSSD 램프·BiCS8 전환을 근거로 매수를 유지했다.
