스티펠(Stifel)이 바이오젠(Biogen)에 대한 투자 등급을 ‘보유(hold)’에서 ‘매수(buy)’로 상향 조정했다. 동시에 목표주가를 주당 144달러에서 202달러로 대폭 올렸으며, 이는 수요일 종가 대비 약 32%의 상승 여력을 시사한다다. 이번 평가 변경은 애널리스트 폴 마티스(Paul Matteis)의 리포트를 통해 제시됐으며, 그는 해당 상승 여력이 현 시점에서도 거의 32%에 달한다고 전망했다.
[속보·애널리스트 리포트 핵심]
2025년 11월 6일(현지시간), 해당 보도에 따르면 마티스는 “상대적으로 저렴하고 ‘밸류(Value)-지향적’인 대형주 가운데, 바이오젠은 임상 촉매가 여전히 위험을 내포하더라도 독특한 옵셔널리티(optionality)를 제공한다”고 밝혔다. 그는 이어 “바이오테크에서 밸류에이션은 그 자체로 논문(투자 논리)이 될 수는 없지만, EV/매출(EV/sales) 기준으로 볼 때 바이오젠은 동종업계 대비 현저히 낮은 밸류에 거래되고 있다”고 덧붙였다.
마티스는 이번 상향 조정이 바이오젠의 기존(기초) 사업에 대한 ‘상향 베팅’은 아니라고 분명히 했다. 그는 회사의 3분기 실적을 ‘혼재(mixed)’로 평가했으며, 4분기 실적 역시 ‘그저 무난(just okay)’한 수준이 될 것으로 내다봤다. 대신 그는 알츠하이머 치료에서의 ‘내러티브(이야기) 전환’이 주가의 핵심 촉매가 될 수 있다고 짚었다.
알츠하이머·자가면역 포트폴리오의 ‘옵셔널리티’ 부각
마티스는 루푸스(lupus) 치료제와 관련된 옵셔널리티 또한 추가적인 순풍(tailwind)으로 지목했다. 그는 “지난 몇 년 동안 바이오젠의 레거시(기존) 사업은 경쟁 압박에 직면했으며, 레카네맙(lecanemab)과 Skyclarys(스카이클라리스, Reata에서 인수·RETA)의 출시도 투자자 기대에 미치지 못했다”고 평가했다.
“그럼에도 불구하고, 동종업계 대비 디스카운트로 거래되는 현 주가 수준에서, 우리는 다음과 같은 매력적인 옵셔널리티가 있다고 본다. (1) 레카네맙과 같은 Aβ 항체가 점차 규모화(scale)되고 있는 알츠하이머 치료 환경의 점진적 개선, (2) LLY(일라이 릴리)와 BIIB/에자이(Eisai)의 전임상(preclinical) 연구 결과 공개를 통한 Aβ 항체에 대한 내러티브 전환 가능성, (3) 치료 허들을 낮출 수 있는 레카네맙 피하주사(SQ) 제형 승인, (4) 루푸스를 비롯한 I & I(면역·염증) 적응증에서의 신뢰도 높은 여러 추가 파이프라인과, 타우(tau)를 표적하는 차세대 알츠하이머 프로그램 등이다.”
올해 들어 바이오젠 주가는 1% 미만의 상승에 그친 반면, 같은 기간 S&P 500 지수는 15.6%% 상승해 상대적 부진을 보였다. 이에 따라 목표주가 202달러 상향은 밸류에이션 매력과 내러티브 변화에 대한 베팅으로 읽힌다.
핵심 인용구 정리
“더 싼 ‘밸류’ 성향의 대형주로서 바이오젠은 임상 촉매의 위험이 남아 있어도 독특한 옵셔널리티를 제공한다.” — 폴 마티스, 스티펠
“밸류에이션 그 자체는 바이오테크에서 독립적인 논지가 될 수 없지만, EV/매출 기준으로 바이오젠은 동종사 대비 저평가되어 거래 중이다.” — 폴 마티스, 스티펠
용어 해설: 투자자 이해를 위한 핵심 개념
1) EV/매출(EV/sales): 기업가치(Enterprise Value)를 연간 매출로 나눈 지표다. 시가총액에 부채를 더하고 현금을 뺀 값을 분자로 사용해, 단순 시총 대비 더 포괄적으로 기업의 가격 대비 매출 규모를 가늠한다. 바이오테크에서는 아직 이익이 안정화되지 않은 기업이 많아, 순이익 지표 대신 매출 기반 밸류에이션이 비교에 쓰이는 경우가 많다.
2) 옵셔널리티(Optionality): 특정 자산이나 기업이 여러 잠재적 촉매(임상 결과, 규제 승인, 제형 전환, 적응증 확대 등)를 통해 비대칭적 업사이드를 얻을 여지를 뜻한다. 이는 리스크가 상존하더라도, 성공 시 보상이 큰 구조를 가진 바이오테크에서 중요한 개념이다.
3) Aβ(아밀로이드 베타) 항체: 알츠하이머 질환의 병리 가설 중 하나인 아밀로이드 가설을 겨냥해, 뇌 내 Aβ 단백질의 축적을 줄이도록 설계된 항체 치료다. 기사에서 언급된 레카네맙(lecanemab)은 이러한 계열에 속한다.
4) SQ(피하주사) 제형: 기존 정맥주사(IV) 대비 투약 편의성 개선과 의료 자원 소요 감소를 기대할 수 있는 제형 전환이다. 알츠하이머 치료에서 투약 시간·접근성·관리 부담은 치료 허들로 작용하는데, 피하주사 제형은 이를 완화해 환자·의료진·보험자 모두에게 긍정적 영향을 줄 수 있다.
5) I & I(면역·염증) 적응증: 면역학적 경로와 염증 반응이 핵심 병태 생리에 관여하는 질환 영역을 의미한다. 기사에서는 루푸스가 대표 예로 언급됐으며, 해당 분야에서의 추가 파이프라인이 리스크 분산과 업사이드를 동시에 제공할 수 있음을 시사한다.
분석: ‘내러티브 전환’이 왜 중요한가
바이오테크 주가의 중기 흐름은 실제 매출·이익만큼이나 서사(내러티브)의 변화에 크게 좌우된다. 알츠하이머 치료제의 경우, Aβ 표적의 임상적 유의미성과 실제 진료 현장 적용성에 대한 의문이 주기적으로 부상해 왔다. 마티스가 지목한 세 가지 축—(1) 시장 규모화의 증거 축적, (2) 전임상 데이터의 신호를 통한 인식 제고, (3) 투약 제형 혁신—은 서로 보완적으로 작용해, ‘이 치료 패러다임이 실제로 작동하고 확대될 수 있다’는 시장 관점을 강화한다. 여기에 루푸스 등 I & I 파이프라인과 타우(tau) 표적 차세대 프로그램이 더해지면, 단일 촉매 의존도를 낮추는 포트폴리오 구성이 가능해진다.
다만 마티스가 명시하듯, 단기 펀더멘털(‘혼재’의 3분기와 ‘그저 무난’할 4분기)은 아직 뚜렷한 개선을 보장하지 않는다. 이는 밸류에이션 매력과 옵셔널리티가 현재 주가의 핵심 지지라는 뜻이며, 임상·규제·상업화 단계에서의 이행 리스크가 남아 있음을 전제한다. 그럼에도 EV/매출 기준 저평가라는 객관 지표와, S&P 500 대비 저조한 연초이래 성과(바이오젠 +1% 미만 vs S&P 500 +15.6%)는 상대가치 측면의 리레이팅 가능성을 뒷받침한다.
투자 관점에서의 시사점
첫째, 밸류에이션의 바닥 인식 위에 내러티브 개선이 겹칠 경우, 멀티플 확장이 실적 개선에 선행할 수 있다. 둘째, 제형 혁신(SQ)은 처방 편의성과 접근성을 제고해 상용화 곡선의 기울기를 바꿀 수 있는 촉매다. 셋째, 포트폴리오 다각화(I & I·타우)는 단일 자산 리스크를 희석해, ‘옵셔널리티의 포트폴리오’라는 바이오테크형 투자 논리를 강화한다. 넷째, 전임상 결과 공개는 직접적 매출에 즉시 연결되지 않더라도, 기대 형성—리스크 프리미엄 조정—자본비용 변화를 통해 주가 경로에 영향을 줄 수 있다.
결론적으로, 스티펠의 등급 상향과 목표가 202달러는 ‘밸류에이션 저평가 + 알츠하이머 내러티브 전환 + 포트폴리오 옵셔널리티’의 결합 논리로 요약된다. 이는 기초 사업의 즉각적 반전이 아니라, 중장기 업사이드의 실현 가능성에 대한 재평가로 해석된다다.
