골드만삭스가 핀란드 정유·재생연료 업체 네스테(Neste Oyj)에 대한 투자의견을 종전 ‘매수(Buy)’에서 ‘중립(Neutral)’으로 하향했다. 이번 결정은 주가가 자산대체가 대비 상당한 프리미엄에 거래되고 있어 추가 상승 여력이 제한적이라는 판단에 따른 것이다.
2025년 9월 18일, 인베스팅닷컴 보도에 따르면 네스테 주가는 올해 들어 38% 상승했으며, 2025년 4월 저점 대비로는 무려 140% 급등했다. 이에 따라 현재 기업가치(EV)가 미화 210억 달러에 이르렀다. 골드만삭스는 “총 자산대체가치를 188억 달러로 추정한다”며 “이는 현재 주가가 대체가치 대비 약 10% 프리미엄에 거래되고 있음을 의미한다”고 설명했다.
네스테의 강점이었던 재생 디젤·지속가능항공유(SAF) 수급 타이트닝 효과가 상당 부분 주가에 선반영됐다는 점도 투자의견 하향 배경으로 제시됐다. 골드만삭스는 12개월 목표주가를 종전과 동일한 17.00유로로 유지했지만, 9월 16일 종가(17.28유로)와 비교하면 1.6% 하락 여력이 존재한다고 지적했다.
주요 재무 전망 및 메인 포인트
골드만삭스는 3분기 재생연료(RES) 마진을 톤당 440달러로 추정했다. 이는 시장 컨센서스인 425달러를 소폭 상회한다. 다만 ▲로테르담 ▲싱가포르 공장의 계획 정비로 운영비가 상승할 것으로 예상돼, 4분기 RES 마진은 전 분기 대비 20달러 하락한 420달러로 모델링했다. 이는 컨센서스(440달러)에 소폭 못 미치는 수준이다.
“우리는 4분기 톤당 420달러 수준의 마진을 가정한다. 이는 분기 대비 20달러 감소이며, 컨센서스를 근소하게 하회한다.” — 골드만삭스 보고서 中
3분기 실적 전망 조정과 함께 EBITDA(세전·이자전·감가상각전이익) 예상치도 업데이트됐다. 2025년 EBITDA는 13억9,000만 유로로 3% 상향된 반면, 2026년과 2027년은 각각 6%, 3% 하향됐다. 이는 마진 가정 조정과 환율 효과가 반영된 결과다. 그럼에도 골드만삭스는 장기적으로는 컨센서스 대비 ▲2026년 14% ▲2027년 12% 높은 EBITDA를 예상하고 있어 중·장기적 펀더멘털은 여전히 긍정적이라는 입장이다.
특히 2026년 평균 재생연료 마진을 톤당 530달러로 추정했다. 이는 유럽의 공급·수요 균형 타이트닝과 미국의 친환경 규제 강화에 따른 것이다. 보고서는 “유럽·미국의 2026년 하반기 재생 디젤 수요가 견조할 것”이라며 관련 시장에 대한 긍정적 견해를 유지했다.
배당·현금흐름·재무 레버리지 전망
순이익은 2025년 2억7,820만 유로에서 2027년 11억5,000만 유로로 증가할 것으로 추정됐다. 주당순이익(EPS) 역시 같은 기간 0.36유로에서 1.50유로로 확대될 전망이다. 배당수익률은 2025년 2.3% → 2027년 3.6%로 개선되며, 순부채/EBITDA 비율은 2025년 3.1배에서 2027년 1.2배로 급감할 것으로 예상됐다.
보고서는 네스테의 로테르담 확장 프로젝트가 2027년에 완료되면 현금흐름이 급격히 개선될 것으로 내다봤다. 프로젝트가 완료되면 생산량이 증가하고 설비투자(CAPEX)가 감소하기 때문이다. 골드만삭스는 “2026년 FCF(자유현금흐름) 수익률 5%, 2027년 10%”를 제시하며, 중장기 투자 매력은 유효하다는 의견을 덧붙였다.
주가 밸류에이션 — ‘프리미엄 vs. 업사이드’
현재 주가는 자산대체가치 대비 10% 프리미엄에 거래 중이다. 대체가치란 ‘같은 자산을 신설할 경우 필요한 비용’을 의미하며, 정유·화학 업계에서 기업가치를 평가할 때 자주 활용된다. 골드만삭스는 “단기적으로 프리미엄이 과도해 추가 상승여력이 제한적”이라고 진단했다.
EBITDA, EV, FCF 등 전문 용어 풀이
EBITDA는 기업의 영업활동이 창출한 현금을 가늠하는 대표적 지표다. EV(Enterprise Value)는 시가총액에 순부채를 더해 산출하며, 기업의 총가치로 활용된다. FCF(Free Cash Flow)는 영업활동현금흐름에서 투자지출을 차감해 계산하며, 배당·자사주 매입 여력을 가늠하는 데 쓰인다. 이들 용어는 한국 투자자에게 다소 생소할 수 있으나, 글로벌 투자은행 보고서에서 핵심적으로 참고하는 벤치마크다.
기자 해설 및 전망
골드만삭스가 투자의견을 낮췄음에도, 네스테의 친환경 전환 스토리와 규제 수혜는 여전히 유효하다. 단기적으로는 정비 비용과 밸류에이션 부담이 주가를 눌러도, 장기적 관점에서 재생 디젤·SAF 시장의 구조적 성장세가 이어질 가능성이 높다. 또한 2027년 로테르담 확장 완료 후 CAPEX가 감소하면 잉여현금흐름이 폭발적으로 늘어날 수 있어, 중장기 투자자는 단기 변동성에 주의를 기울이면서 기회를 모색할 필요가 있다.
다만 ▲환율 변동 ▲정유·화학 사이클 둔화 ▲규제 변화 등 리스크 요인에도 유의해야 한다. 특히 유럽연합(EU)과 미국 환경 규제가 완화되거나, 경쟁사 증설로 수급이 느슨해질 경우 예상 마진이 훼손될 가능성이 있다.
결론적으로, 네스테는 ‘단기 모멘텀 둔화·밸류에이션 부담’과 ‘장기 성장·현금흐름 개선’이라는 두 축이 교차하고 있다. 투자자는 투자 시계(短期 vs. 長期)에 따라 전략적 접근이 요구되는 시점이다.
