국제 신용평가사 피치(Fitch Ratings)가 eDreams ODIGEO S.A.의 장기 발행자 부도등급(issuer default rating)은 B+로 유지하면서도 신용전망(outlook)을 기존의 ‘안정적(stable)’에서 ‘부정적(negative)’으로 하향 조정했다고 밝혔다.
2025년 12월 19일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면, 피치는 이 같은 조정의 근거로 기업의 전략 전환으로 인한 재무지표의 일시적 악화 가능성을 제시했다. 피치는 이드림스가 유럽 항공 중심의 온라인 여행대행(OTA)에서 글로벌 구독형(subscription) 여행 플랫폼으로의 전환 과정에서 재무 레버리지가 일시적으로 상승할 것으로 전망했다.
피치 예측 요약: 레버리지는 2027 회계연도(FY27)에 6배(>6.0x) 이상으로 정점을 찍은 뒤 2028 회계연도(FY28)에는 4.5배 미만으로 하락할 것이며, 2029 회계연도(FY29)에는 약 3.1배 수준으로 추가 개선될 것이다.
핵심 재무 전망으로 피치는 자유현금흐름(Free Cash Flow, FCF)이 2026 회계연도(FY26)에 약 €40백만(€40m)으로 감소하고, 2027 회계연도(FY27)에는 거의 제로 수준(여전히 양수)으로 축소될 전망이라고 밝혔다. 이는 이전에 회사 측이나 시장에서 제시됐던 €90-100백만 수준의 FCF 전망보다 크게 낮은 수치다. 피치는 2028년 이후 신규 제품 카테고리에 대한 투자이 이익으로 전환되면서 FCF가 재건될 것으로 예상한다.
평가·정책적 배경에서 피치는 이드림스의 비즈니스 모델이 항공 중심에서 철도(Rail) 등으로 다각화하고 새로운 지리적 시장으로 진출하는 노력을 통해 달성 가능한 고객 가치 제안의 개선 가능성이 존재한다고 평가했다. 다만 피치는 이러한 전략 전개가 단기적으로는 높은 실행 리스크를 동반한다고 지적했다. 구체적으로 회사의 철도 서비스 진출, 지리적 확장, 연간 구독에서 월별 구독으로의 결제 구조 전환 등은 모두 실행 과정에서 난제가 될 수 있다.
운영 리스크로는 특히 라이언에어(Ryanair)와의 분쟁을 들었다. 피치는 라이언에어와의 분쟁으로 인해 라이언에어 항공편 재고(Inventory)에 대한 접근성이 상당히 축소되었고, 이는 신규 구독자 성장 속도를 둔화시키며 회사의 전체적인 가치 제안(value proposition)을 약화시킬 것으로 전망했다.
유동성 및 재무 유연성에 관해서는 피치가 회사의 유동성이 전략적 변화와 투자 필요성으로 인해 약화되고 있으나 여전히 적정 수준이다고 평가했다. 이드림스는 €205백만의 미사용 차입 한도(undrawn revolving credit facility)를 보유하고 있어 단기적인 재무적 유연성을 지원받고 있다.
피치의 동종업계 비교 분석에서 이드림스는 규모와 다각화 측면에서 글로벌 OTA인 익스피디아 그룹(Expedia Group)이나 부킹닷컴(Booking.com)에 비해 작고 덜 다변화되어 있다고 평가됐다. 또한 구독 기반 비즈니스 모델의 성숙도가 상대적으로 낮아 이들 글로벌 플레이어의 전통적 거래(transactional) 모델과는 다른 위험과 기회를 가지고 있다는 판단을 덧붙였다.
용어 설명
본 기사에서 사용된 주요 금융용어를 간단히 정리하면 다음과 같다. 레버리지(leverage)는 일반적으로 총부채를 영업이익(또는 EBITDA)으로 나눈 배수로, 기업의 부채 부담 정도를 나타낸다. 자유현금흐름(FCF)은 영업활동으로부터 창출된 현금에서 자본적 지출을 차감한 것으로 기업의 재투자 여력과 채무 상환 능력을 판단하는 지표다. 구독 기반(subscription) 모델은 고객이 정기적으로 요금을 지불하고 서비스를 이용하는 형태를 의미하며, 전통적 거래 모델(transactional)은 사용 시점마다 개별 결제가 발생하는 방식을 말한다. 이들 용어는 신용평가와 기업가치 분석에서 핵심적인 개념이다.
시장 및 경제에 미칠 수 있는 영향
피치의 전망 하향은 몇 가지 경로를 통해 시장에 영향을 미칠 수 있다. 첫째, 등급 전망이 ‘부정적’으로 바뀌면 투자자와 채권시장에서의 신뢰도가 약화될 가능성이 있어 기업의 자금 조달비용 증가로 이어질 수 있다. 둘째, 피치가 예상한 대로 레버리지가 2027년에 6배를 초과하면, 신용스프레드 확대와 함께 기존 채권 금리의 상승 압력이 커질 수 있으며 이는 기업의 미래 투자여력 축소로 연결될 수 있다. 셋째, 라이언에어와의 분쟁으로 항공편 재고 접근성이 제한되면 구독상품의 매력도가 저하되어 구독자 기반 성장 둔화가 현실화될 위험이 있다.
반면, 장기적으로는 철도 서비스 진출 및 지리적 다각화가 총주소가능시장(TAM)을 확대하고 항공 중심의 집중 리스크를 낮춰 수익 다변화에 기여할 가능성이 있다. 피치는 이러한 잠재적 이익이 2028년 이후 실현되어 재무지표가 개선될 것으로 전망하고 있다. 따라서 단기적 재무 악화와 장기적 사업 확장의 두 축을 모두 고려한 리스크-보상 관점의 접근이 필요하다.
종합 평가
피치의 이번 조치는 등급 유지(B+)와 전망 하향(안정적→부정적)이라는 결합으로 요약된다. 이는 회사의 기본 비즈니스 모델과 확장 시나리오에 대해 긍정적 요소를 인정하면서도, 전환 과정에서 발생할 수 있는 재무적 스트레스와 실행 리스크를 우려한 판단이다. 향후 관전 포인트는 ① 라이언에어 분쟁의 해결 여부 및 항공권 재고 접근성 회복, ② 월별 구독 전환의 수익화 속도, ③ 철도 및 신규 지리 시장에서의 초기 성과 등이다.
피치의 전망 변화는 투자자와 채권 시장에서 이드림스의 위험 프리미엄을 재평가하는 계기가 될 것이며, 회사는 유동성 관리와 투자 우선순위 재조정을 통해 단기 충격을 완화하고 장기적 수익성 회복을 입증해야 할 것으로 보인다.
