케플러 쇼브뢰(Kepler Cheuvreux)가 영국 물류·산업용 부동산 기업인 세그로(Segro)의 투자의견을 기존의 매수(Buy)에서 보유(Hold)로 하향 조정했다. 증권사는 단기적으로 기대치가 낮아지고 재평가(reversion)가 약화되며 점유자(occupier) 환경이 혼재된 점을 근거로 제시했다.
2026년 1월 8일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면, 케플러는 세그로의 목표주가를 770펜스에서 760펜스로 소폭 하향 조정했다. 이 목표가는 현재 주가보다 상승여력이 5% 미만이라는 의미를 담고 있어, 즉각적인 매수 메리트가 크지 않다는 판단으로 이어졌다.
케플러의 애널리스트 프레데릭 르나르드(Frederic Renard)는 노트에서 “세그로의 최근 실적에서 점유자 시장의 어려움이 분명해졌다”고 평가했다. 그는 세그로의 주가가 2025년에는 EPRA 지수 대비 소폭 초과성과를 냈으나, 2026년 컨센서스 이익 전망과는 대체로 부합하고 2027년으로 갈수록 재평가 피크 이후 격차가 커지는 양상을 보인다고 지적했다.
“재평가(reversion)가 올해 정점에 달하고 2028년까지 점차 약화될 전망이며, 이익 성장 궤적을 유지하려면 재개발(개발) 파이프라인의 재개가 필수적이다.”
르나르드는 또한 영국의 비즈니스 레이트(Business Rates) 조정에서 오는 압력도 지적했다. 등기 가치(rateable value)가 £500,000(파운드) 이상인 자산은 계속해서 영향을 받을 것이며, 등기 가치 재평가는 2026년에 이루어질 예정이고 그 기준이 되는 임대 데이터는 2024년 4월의 임대 증거(rental evidence)를 활용해 산정된다고 밝혔다. 이는 2021년 수준에서 추가적인 상승을 시사하며, 분석가는 이 점이 임차인에게 부정적이며 런던 내 고가 자산에 대한 수요에 부담을 줄 가능성이 있다고 관측했다.
세그로는 약한 개발 활동을 유기적 성장(solid organic growth)과 엄격한 비용 통제로 어느 정도 상쇄해왔다. 회사는 EPRA 비용 비율(EPRA cost ratio)을 140베이시스포인트(bp) 감축한 점을 성과로 제시했다. 다만 르나르드는 재평가가 올해 정점에 달하고 2028년까지 서서히 약화되는 상황에서, 신규 개발 파이프라인의 재가동이 없으면 이익 성장세를 지속하기 어렵다고 경고했다.
케플러는 영국 경제의 전망이 매크로 신호가 혼재된 가운데 불확실성이 남아 있다고 덧붙였다.
그럼에도 불구하고 상쇄 요인도 존재한다. 경영진은 3분기 실적에서 신규 명목(헤드라인) 임대료의 가속을 강조했으며, 이는 2021년 이후 가장 높은 3분기 계약 임대료였다. 시장 내 공실률도 소폭 하락하는 움직임을 보이고 있다. 그러나 세그로의 런던 M25 물류 시장 노출을 고려하면, 르나르드는 수요 회복의 보다 명확한 징후가 필요하다고 지적했다.
또한 데이터센터 관련 옵션성(optionality)은 장기적인 핵심 테마로 남아 있다. 르나르드는 세그로가 2027년까지 약 0.4GW(기가와트)를 확보했다고 언급하며, 2026년이 다가오면서 더 긍정적인 소식이 나올 여지가 있다고 설명했다.
다만 케플러는 단기적 상승여력이 제한적이고 섹터 내에서 상대적으로 더 강한 밸류에이션을 보이는 종목들이 있다고 판단해, 같은 시점에 트리탁스 빅 박스(Tritax Big Box)에 더 큰 가치를 두고 있다고 밝혔다.
용어 설명
재평가(reversion)는 기존 임차인의 갱신이나 신규 임대 시점에서 시장 임대료 수준으로 임대료가 조정되는 현상을 의미한다. 임대차 계약 만료 후 새로운 계약을 체결할 때 임대료가 오르거나 내릴 수 있으며, 재평가는 통상 시장 수요·공급과 경기 상황에 따라 달라진다. 이번 보도에서 ‘재평가 피크 후 약화’라는 표현은 임대료 개선 효과가 올해 정점에 달한 뒤 향후 몇 년간 점차 완화될 가능성을 뜻한다.
EPRA 비용 비율(EPRA cost ratio)은 유럽 상장 부동산업계에서 통용되는 성과 지표로, 운영 비용과 관련된 효율성을 나타낸다. 베이시스포인트(bp)는 1bp가 0.01%를 의미하며, 이번 사례의 140bp 감축은 비용 효율화 측면에서 의미 있는 개선으로 이해된다.
비즈니스 레이트(Business Rates)는 영국의 재산세 성격의 과세 제도로, 건물 및 자산의 등기 가치(rateable value)에 기초해 과세된다. 등기 가치가 상승하면 사업주·임차인에게 부담 전가 가능성이 있고 고가 자산 시장의 수요에 악영향을 미칠 수 있다.
시장 영향과 향후 전망
이번 케플러의 투자의견 하향과 목표가 소폭 조정은 세그로 주가의 추가 상승 여력이 제한적이라는 신호를 시장에 보낸다. 목표주가 760펜스는 현재 주가 대비 상승폭이 5% 미만으로 제시되었으며, 이는 기관투자가나 단기 투자자들이 포지션을 재평가하는 계기가 될 수 있다. 특히 등기 가치 재평가(2026년)와 2024년 4월 임대 증거를 반영한 비즈니스 레이트 영향이 현실화되면, 런던 내 고가 자산의 수요가 약화되어 임대료 및 자산가치에 하방 압력을 가할 가능성이 있다.
한편 비용 통제에 따른 EPRA 비용 비율 개선(140bp)은 단기적으로 세그로의 펀더멘털을 방어하는 요인이 될 수 있다. 그러나 르나르드가 언급했듯이 재평가 효과가 소진되는 구간에서는 개발 파이프라인의 재개가 수익성 회복의 주요 변수로 작용할 전망이다. 개발 활동 재개가 지연될 경우, 세그로의 이익 성장률은 2027년 이후 둔화될 수 있으며 이는 밸류에이션 재평가로 연결될 가능성이 있다.
투자자 관점에서는 데이터센터 확보(약 0.4GW)와 같은 장기적 성장 옵션이 긍정적 모멘텀으로 작용할 수 있는 반면, 단기적으로는 비즈니스 레이트 재평가 결과와 런던 M25 지역 수요의 회복 여부가 핵심 변수이다. 섹터 내 다른 종목과의 상대적 밸류에이션(예: 트리탁스 빅 박스)에 따라 포트폴리오 내 비중 조정이 필요하다는 신호가 이번 리포트의 핵심적 함의다.
결론
케플러의 이번 보고서는 세그로가 단기적인 상승 여력이 제한적이며, 장기적 성장을 위해서는 개발 파이프라인의 재개와 데이터센터 등 새로운 수익원 확대가 필요하다는 점을 분명히 했다. 동시에 영국의 비즈니스 레이트 재평가와 런던 시장의 수요 회복 여부가 향후 주가와 실적에 중요한 영향을 미칠 것으로 보인다. 투자자들은 비용 효율화 성과와 데이터센터 확보 등 긍정 요인을 모니터링하는 한편, 2026년 예정된 등기 가치 재평가와 2027년 이후의 수요 흐름을 주의 깊게 관찰할 필요가 있다.
