모건스탠리(Morgan Stanley)가 독일 밀키트(meal-kit) 기업 헬로프레시(HelloFresh SE)에 대한 투자의견을 종전 ‘오버웨이트(Overweight)’에서 ‘이퀄웨이트(Equal Weight)’로 하향하고, 목표주가도 11유로에서 9유로로 18.2% 낮췄다.
2025년 9월 10일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면, 모건스탠리 애널리스트들은 이번 조정의 핵심 배경으로 북미 준비식(Ready-to-Eat) 시장에서의 경쟁 격화를 지목했다.
보도 시점인 07시 32분(동부시간·ET) / 11시 32분(그리니치표준시·GMT) 기준으로 헬로프레시 주가는 2.4% 하락했다. 모건스탠리는 보고서에서 “미국 자회사인 팩터(Factor)의 성장세가 예상보다 둔화되고 있어 북미 지역 마진 개선 폭이 제한적일 것”이라고 분석했다.
이에 따라 증권사는 그룹 차원의 조정 EBITDA(법인세·이자·감가상각비 차감 전 이익) 전망치를 2025년 7%·2026년 8% 각각 하향 조정했다.
“미국 시장에서 팩터가 맞닥뜨릴 경쟁은 당사가 이전에 가정했던 수준보다 더 치열할 가능성이 높다.”
라고 애널리스트들은 강조했다.
유럽 이커머스 vs. 헬로프레시
모건스탠리는 서유럽 이커머스(e-commerce) 전체 매출이 2024년 전년 대비 5% 성장에서 2025년 7% 성장으로 가속화될 것으로 내다보고, 온라인 침투율(penetration)이 16.5%에서 17.4%로 상승할 것으로 예측했다. 그러나 밀키트·준비식 서비스 부문은 신규 사업자 진입과 판촉 경쟁 강화로 성장 압력이 거세질 것이라고 경고했다.
헬로프레시는 팬데믹 기간 온라인 식품 배송 수요 급증에 힘입어 규모 확장과 마진 제고에 성공하며 유럽 이커머스 내 ‘방어적(semi-defensive)’ 종목으로 평가받아 왔다. 하지만 최근 북미 성장 모멘텀 둔화가 확인되면서 시장 인식이 바뀌고 있다.
균형 잡힌(중립) 전망
보고서는 “헬로프레시에 대한 위험·보상(리스크·리워드) 프로파일이 이전보다 균형적”이라며, 단기적으로 ‘강력한 상방’ 가능성보다는 ‘완만한 개선’ 가능성이 크다고 평가했다. 특히 미국 소비자 취향 변화와 경쟁사 판촉 확대에 취약할 수 있다는 점을 리스크 요인으로 꼽았다.
반면, 알레그로.eu(Allegro.eu)는 물류 다각화를 통한 마진 확대 여력이 긍정적이라는 이유로 동일 섹터 내 모건스탠리 최선호주(top pick) 지위를 유지했다. 이는 준비식 부문 비중이 높은 헬로프레시의 미국 의존도가 상대적 약점으로 지적된 부분과 대조된다.
전문가 해설 — ‘이퀄웨이트’란 무엇인가?
이퀄웨이트(Equal Weight)는 모건스탠리의 3단계 투자등급 체계(오버웨이트·이퀄웨이트·언더웨이트) 가운데 중립 등급으로, 해당 종목의 향후 12~18개월 총수익률이 섹터 평균과 유사할 것으로 판단될 때 부여된다. 다시 말해, 과거의 ‘시장 수익률 상회’ 기대가 ‘시장 수익률과 유사’ 수준으로 낮춰졌다는 의미다.
심화 분석·시사점
본 하향 조정은 밀키트·준비식 시장이 ‘성장→경쟁 심화’ 국면으로 넘어가고 있음을 시사한다. 코로나19 이후 폭발적이던 수요가 정상화(normalization)되는 가운데, 신규 플레이어가 공격적 프로모션을 펼치면서 기존 강자의 마진 구조가 압박받고 있다. 헬로프레시는 제품 다변화·공급망 효율화 등을 통해 대응하고 있으나, 북미 매출 비중(전체의 절반 이상)이 높다는 점에서 변동성이 커질 수 있다.
또한 팩터는 ‘준비식(Ready-to-Eat)’ 카테고리에 집중해온 브랜드로, 즉석 섭취가 가능한 고단백 식단을 내세워 성장해 왔다. 다만 미국 준비식 시장은 신선식품 구독 서비스·레스토랑 배달 플랫폼·대형 유통업체 PB(자체 브랜드) 제품 등 다방면에서 경쟁자가 넘쳐난다. 이에 따라 고객 획득 비용(CAC)과 판촉비율 상승이 불가피해질 전망이다.
헬로프레시가 향후 마진 방어를 위해 택배·물류 자동화, 레시피 개인화 알고리즘 고도화, 구독 단가 인상 등을 추진할 가능성이 크다는 분석도 나온다. 그러나 이번 보고서가 드러내듯, 단기적으로는 경쟁 변수 탓에 실적 가시성이 뚜렷하게 개선되기는 어렵다.
“우리는 준비식 부문의 성장 속도가 둔화될 것으로 예상하며, 북미 경쟁 심화가 마진 확대를 제약할 것이다.” ― 모건스탠리 리서치 노트 중
결론
결과적으로, 모건스탠리는 헬로프레시의 사업 안정성은 인정하면서도 단기 주가 재평가 여지가 제한적이라고 판단했다. 이는 이커머스 섹터 전반이 성장 국면을 유지하더라도, 하위 카테고리별(밀키트·준비식 vs. 종합 플랫폼) 차별화가 본격화되고 있음을 의미한다. 국내·외 투자자 입장에서는 헬로프레시의 북미 영업전략과 경쟁 대응책의 구체적 실행 결과를 주시할 필요가 있다.
