아이언 마운틴(Iron Mountain, NYSE: IRM) 주가가 공매도 전문 리서치업체 고담 시티 리서치(Gotham City Research)의 강도 높은 보고서 공개 직후 수요일 장중 약 6% 급락했다다. 보고서는 회사의 회계 처리와 재무 건전성에 대한 문제를 제기하며 투자 위험을 부각했다.
2025년 11월 19일, 인베스팅닷컴의 보도에 따르면, 이번 공매도 보고서는 아이언 마운틴의 핵심 재무 지표인 ‘조정 레버리지(adjusted leverage)’와 ‘조정 EBITDA’ 산정 방식이 과도하게 유리하게 조정되어 있다고 주장한다. 해당 주장 이후 시장은 즉각 반응하며 IRM 주가에 하방 압력이 커졌다.
핵심 쟁점으로 고담 시티는 아이언 마운틴이 공시상 레버리지를 약 5배(5x)로 낮춰 표시하고 있으나, 동일 항목을 자사 기준으로 계산하면 9배(9x)에 달한다고 분석했다. 또한 보고서는 아이언 마운틴 주식을 “투자 불가(uninvestible)”로 규정하며, 적정 주가 범위를 주당 23~41달러로 산정했다. 이는 현재가 대비 약 54~74%의 추가 하락 가능성을 시사하는 수치라고 밝혔다.
“아이언 마운틴은 조정 레버리지 및 조정 EBITDA 지표를 조작적으로 산정해 보고상 레버리지를 낮춰 보인다. 당사 추정에 따르면 실질 레버리지는 약 9배에 달하며, 주식은 투자 불가 영역으로 판단된다.” — 고담 시티 리서치 보고서
보고서는 추가로, 아이언 마운틴의 조정 EBITDA가 실제보다 25~35% 과대계상되어 있다고 주장했다. 아울러 최근 수년간 핵심 문서보관(core records management) 사업의 볼륨이 감소 추세를 보였다고 지적했다. 특히 분쇄(shredding)와 스캐닝(scanning)과 같은 핵심 서비스 영역에서 약 30~400%에 이르는 대규모 가격 인상이 있었다고 주장하며, 가격 전략의 지속 가능성에도 의문을 제기했다.
배당정책에 대해서도 문제를 제기했다. 고담 시티에 따르면, 아이언 마운틴의 배당성향(dividend payout ratio)이 지난 12년 대부분 기간에 걸쳐 200%를 초과했으며, 회사가 주장하는 60% 수준과는 괴리가 크다고 지적했다. 보고서는 해당 기간 현금흐름이 배당을 충당하지 못했다고 밝히며, 현금창출력 대비 배당 지속 가능성을 문제 삼았다.
투자자 우려를 키우는 또 다른 대목으로, 보고서는 미국 증권거래위원회(SEC)가 올해 초부터 서신 교환(correspondence letters)을 통해 아이언 마운틴의 조정 EBITDA 산정 방식에 대해 질의를 시작했다고 전했다. 이와 함께 경영진의 내부자 매도가 최근 수년간 2억 1,500만 달러 규모에 달했으며, 그중 절반 이상이 2024년에 집중되었다고 강조했다.
이번 공매도 보고서는 런던에서 열린 소언 컨퍼런스(Sohn Conference) 발표 직후 온라인에 공개되며 파급력이 커졌다. 소언 컨퍼런스는 유명 투자자들이 아이디어를 공유하는 행사로 알려져 있으며, 여기서 제기된 공매도 논지는 통상 시장 변동성을 자극하는 경향이 있다.
핵심 수치 한눈에 보기
– 주가 반응: 수요일 -6%
– 레버리지(회사 공시 vs 고담 추정): 약 5x vs 약 9x
– 적정 주가(고담 추정): $23~$41
– 잠재 하락폭: 약 54~74%
– 조정 EBITDA 과대계상 추정: 25~35%
– 핵심 서비스 가격 인상: 약 30~400%
– 배당성향(최근 12년 대부분): >200% vs 회사 주장 60%
– 내부자 매도: $215백만 (절반 이상이 2024년)
용어와 쟁점 설명
공매도(Short-selling): 주가 하락에 베팅하는 전략으로, 차입한 주식을 먼저 팔고 이후 더 낮은 가격에 되사 이익을 실현하는 방식이다. 공매도 보고서는 일반적으로 기업 재무나 회계상 리스크를 지적해 하방 압력을 유도한다.
조정 EBITDA(Adjusted EBITDA): 감가상각·무형자산상각 등 비현금 비용과 일회성·비경상 항목을 제거해 영업활동에서의 수익력을 파악하려는 지표다. 다만 ‘무엇을 조정할지’에 대한 재량이 커 지나친 조정은 수익성 과대 포장을 야기할 수 있다.
레버리지(Leverage): 통상 순차입금 대비 EBITDA 배수로 표현되며, 값이 높을수록 부채 부담이 커 재무 안정성이 낮아질 수 있음을 의미한다. 본 건에서 고담 시티는 회사 공시 수치보다 상당히 높은 레버리지를 추정했다.
배당성향(Dividend Payout Ratio): 순이익 또는 현금흐름 대비 배당 지급 비율을 뜻한다. 200%를 상회한다는 주장은 회사가 벌어들이는 이익·현금보다 더 많은 배당을 지급했다는 의미로 해석될 수 있어, 배당의 지속 가능성과 재무 전략에 대한 의문을 낳는다.
SEC 서신 질의(Correspondence Letters): SEC가 회계 처리나 공시의 적정성에 대해 기업과 주고받는 공식 질의·응답 문서다. 이는 법적 제재를 의미하진 않지만, 회계 기준의 해석과 공시의 투명성을 점검하는 절차로, 투자자에게는 중요한 신호가 될 수 있다.
시장 함의와 체크포인트
이번 사안은 세 가지 축에서 시장에 영향을 미친다. 첫째, 조정 지표(Adjusted Metrics)의 신뢰성에 대한 재평가다. 레버리지와 EBITDA 산정 방식이 논쟁의 중심이 되면서, 투자자들은 비GAAP 지표의 정의·범위를 더욱 면밀히 확인할 가능성이 크다. 둘째, 배당 정책의 지속 가능성에 대한 우려다. 현금흐름 대비 배당 여력이 핵심 질문으로 부상한다. 셋째, 내부자 매매의 해석이다. 대규모 내부자 매도는 여러 동기에서 발생할 수 있으나, 타이밍과 규모가 투자 심리에 미치는 영향은 작지 않다.
중요한 점은, 고담 시티 리서치의 주장은 공매도 보고서에 기반한 일방의 분석이라는 점이다. 회사 측 반론이나 반박 자료는 기사에 포함되어 있지 않다. 따라서 투자자들은 원자료에 기반한 수치 정의, 조정 항목의 일관성, 현금흐름 표와 배당정책의 연결성 등을 스스로 재확인할 필요가 있다.
보고서가 소언 컨퍼런스 런던에서의 발표 직후 공개됐다는 점은, 단기간 변동성 확대 가능성을 시사한다. 특히 레버리지 9배 추정과 배당성향 >200% 등 숫자 중심의 주장은 정량적 리스크에 민감한 투자자에게 강한 반응을 유발하기 쉽다. 반면, 가격 인상폭(30~400%)과 볼륨 감소 주장은 사업 모델의 가격-수요 탄력성 및 고객 전환 비용에 대한 추가 검증을 요구한다.
결론적으로, 아이언 마운틴 주가의 6% 하락은 회계·재무 지표 신뢰성과 배당 정책, 내부자 거래에 대한 시장의 즉각적인 리스크 프라이싱으로 해석된다. 향후 관전 포인트는 SEC 질의의 전개, 회사 측 공식 해명, 그리고 현금흐름 대비 배당정책의 재점검 여부다.
